Cullata in gran parte da oltre un decennio di politiche monetarie straordinarie della BCE e di interventi diretti sul mercato obbligazionario, la traumatica crisi del debito sovrano dell'euro del 2010-2012, che ha minacciato di far esplodere il blocco valutario, sembra ora a molti un brutto sogno.
A parte la dolorosa ristrutturazione del debito greco, la risoluzione dell'allora spinosa questione del modo in cui una BCE multinazionale interviene per appianare le rovine del debito interno era forse importante almeno quanto tutto ciò che riguardava le preoccupazioni sulla sostenibilità del debito nazionale.
Anche durante i più recenti colpi di fulmine della pandemia del 2020 e della crisi energetica e della difesa legata all'Ucraina, che hanno generato gravi picchi di inflazione e tassi di interesse, i premi del debito pubblico dell'euro rispetto alla linea di base della Germania sono rimasti relativamente calmi.
E mentre una delle campagne di rialzo dei tassi della BCE più ripide nei 25 anni di storia dell'euro si dirige ora verso la retromarcia, quei premi di rischio stanno emergendo per lo più imperturbati, nonostante un flirt regionale con la recessione e una riduzione di oltre duemila miliardi di euro (2,17 trilioni di dollari) nel bilancio gonfio della banca centrale in soli 18 mesi.
La maggiore coesione politica ed economica della zona euro - in parte dovuta alle minacce geopolitiche ad est - e la fiducia nella destrezza della BCE hanno giocato un ruolo chiave. Così come una gestione del bilancio relativamente contenuta, almeno se paragonata all'enorme esplosione fiscale degli Stati Uniti degli ultimi anni.
Ma nella sua revisione della stabilità finanziaria, che ha luogo due volte all'anno, giovedì la BCE si è soffermata sulla mancanza di una riduzione sufficiente del debito, sull'eccessiva assunzione di rischio da parte degli investitori e sulla minaccia per l'intero gruppo di ulteriori shock geopolitici.
"La mancanza del previsto consolidamento fiscale, combinata con gli elevati livelli di debito, rende i bilanci nazionali vulnerabili all'intensificarsi delle tensioni geopolitiche, nel caso in cui queste richiedano un aumento della spesa per la difesa, ad esempio", ha affermato.
Inoltre, ha osservato che l'aumento delle spese per la difesa potrebbe rendere più difficile accogliere ulteriori investimenti in aree come il cambiamento climatico e la tecnologia digitale, riducendo il potenziale di crescita dell'Eurozona e mettendo a nudo i cumuli di debito ancora più alti rispetto a prima della pandemia.
"I venti contrari strutturali alla crescita potenziale, ad esempio la debolezza della produttività, stanno sollevando preoccupazioni sulla sostenibilità del debito a lungo termine, rendendo le finanze sovrane più vulnerabili agli shock negativi e aumentando i rischi per le prospettive di stabilità finanziaria".
Sebbene sia compito di questo tipo di rapporti sulla stabilità finanziaria segnalare gli scenari 'peggiori', la BCE ha continuato a temere che la "bassa percezione del rischio da parte degli investitori possa mascherare le vulnerabilità sottostanti e portare ad un'eccessiva assunzione di rischio".
"A causa dell'aumento della spesa per interessi e dei livelli di debito ancora elevati, alcuni Paesi dell'area dell'euro potrebbero subire un significativo allargamento degli spread se non saranno in grado di consolidare le loro posizioni fiscali", ha affermato. "Questo potrebbe rivelarsi impegnativo, date le prospettive di crescita economica modeste".
"RISTRUTTURAZIONE DEL DEBITO "WAR-GAMING
Il taglio dei tassi d'interesse a partire dal mese prossimo, naturalmente, riduce la pressione su tutto questo - anche se c'è un acceso dibattito tra gli economisti del settore privato sul fatto che la BCE stessa abbia reagito in modo eccessivo all'impennata dell'inflazione globale, con una stretta eccessiva che ha prosciugato la spesa per gli investimenti e ha danneggiato il potenziale di crescita.
In ogni caso, evocare pensieri sulla 'sostenibilità del debito' in caso di shock politici esterni solleva ricordi scomodi e, per alcuni, attività di pianificazione incompiute dalla crisi esistenziale dell'euro di oltre dieci anni fa.
In un recente libro "Euroshock" - che racconta la lunga e talvolta caotica ristrutturazione del debito greco del 2012, in cui è stato uno dei principali negoziatori del settore privato - il finanziere veterano Charles Dallara descrive in dettaglio l'allarmante mancanza di preparazione tra le nazioni dell'euro su come risolvere l'impasse.
All'epoca non c'era alcun piano anticipato su come si sarebbero svolti i salvataggi sovrani o su quale sarebbe stato il ruolo del Fondo Monetario Internazionale, ricorda, e una iniziale riluttanza a contemplare quella che divenne la più grande ristrutturazione del debito sovrano della storia.
Anche se molto è stato affrontato nel frattempo e la Grecia è tornata comodamente sui mercati obbligazionari - con il suo debito che ora viene scambiato con un premio di rischio inferiore a quello dell'Italia - Dallara teme che non ci sia ancora un quadro istituzionale adeguato per affrontare una ripetizione nel caso di uno shock futuro, per quanto improbabile.
"I meccanismi di stabilità dell'Europa sarebbero ancora inadeguati per far fronte a una grave crisi del debito in un Paese molto più grande come l'Italia o la Francia", ha detto Dallara a Reuters. "Il Fondo Monetario Internazionale è stato anche riluttante ad affrontare la questione di come impegnarsi in un programma di aggiustamento con un Paese che fa parte di un'unione monetaria come l'Eurozona".
Ex responsabile di lunga data della lobby bancaria con sede a Washington, l'Institute of International Finance, ritiene che qualsiasi programma di aggiustamento avrebbe dovuto essere a livello dell'euro, con una mutualizzazione degli obblighi relativi ai fondi necessari per sostenere i Paesi in difficoltà - e questo non è mai avvenuto.
Cosa fare? Il suo suggerimento è quello di fare il fieno finché c'è il sole.
Dallara ha detto che, mentre regna la calma, un'altra crisi del debito sovrano dovrebbe essere "giocata" dalle istituzioni regionali multilaterali e includere i partecipanti al mercato. In questo modo si valuterebbe quale "dotazione" di finanziamenti potrebbe essere resa disponibile per affrontarla e da dove, chi dirigerebbe tale programma e se il Paese debitore dovrebbe avere un posto equo al tavolo.
"Stiamo entrando in un periodo di maggiore vulnerabilità per quanto riguarda gli squilibri fiscali? Credo che la risposta sia che probabilmente lo stiamo facendo".
"Stiamo entrando in una fase in cui il riequilibrio dei conti fiscali diventerà un problema maggiore, dato che l'allentamento quantitativo si sta ritirando e i tassi d'interesse ora offrono ai governi, si spera, una migliore possibilità di costruire un consolidamento dei conti fiscali".
Le opinioni qui espresse sono quelle dell'autore, editorialista di Reuters. (1 dollaro = 0,9202 euro)
