François Rochon, fondatore di Giverny Capital, ha iniziato la sua carriera come ingegnere delle telecomunicazioni prima di dedicarsi alla finanza. Il suo talento per gli investimenti si è rivelato al liceo, quando ha ottenuto un rendimento del 54% in una competizione di Borsa.

Ispirandosi a investitori famosi come Warren Buffett, ha imparato la finanza e ha adottato un approccio all'investimento basato sull'analisi dei fondamentali, concentrandosi su aziende di qualità con vantaggi competitivi sostenibili nel tempo.

Ha iniziato a gestire portafogli privati nel 1993 e ha fondato Giverny Capital nel 1998, dopo aver ottenuto la licenza di gestione di portafoglio nel 1997.

Nel corso degli anni, François Rochon ha pubblicato delle lettere annuali, proprio come fa Warren Buffett con Berkshire Hathaway.

François Rochon ha iniziato la sua ultima lettera annuale facendo il punto sul 2023. Ha esaminato l'andamento dei mercati azionari nordamericani, che hanno superato le aspettative degli economisti più ottimisti. La tanto temuta recessione non si è (ancora) verificata. Questo rafforza la sua opinione secondo cui è pericoloso prevedere il futuro per ottenere rendimenti in Borsa: "Nel mondo delle previsioni borsistiche, l'agnosticismo crea più ricchezza del dogmatismo".

François Rochon è tornato sui temi che hanno fatto notizia nel 2023, in particolare l'intelligenza artificiale: "Nel 2023 se ne è parlato più che mai, sia in termini di motori generativi di AI (Gemini di Google e ChatGPT di OpenAI) sia in termini di server potenti e multiprocessori necessari per utilizzare l'AI". Rochon sottolinea che i fornitori di apparecchiature per l'AI hanno ricavi piuttosto ciclici che non vanno trascurati: "Bisogna rendersi conto che le aziende produttrici di apparecchiature per l'AI stanno beneficiando di un'esplosione della spesa in conto capitale (da parte di aziende come Facebook, Microsoft, Amazon e Google). Questa spesa, in futuro, non sarà necessariamente sempre di natura ricorrente".

La performance degli indici statunitensi è stata fortemente trainata dalla crescita esplosiva dei Magnifici 7: Apple, Microsoft, Amazon, Alphabet, Nvidia, Tesla e Meta Platforms. Tutto ciò ha portato a un'iper-concentrazione dei principali indici statunitensi, l'S&P 500 e il Nasdaq 100, attorno ai Magnifici 7: "Questi sette titoli dell'S&P 500 hanno ottenuto un rendimento ponderato dell'87%, contribuendo al 16% del 26% di rendimento dell'indice (dividendi inclusi). Ciò significa che tutti gli altri 493 titoli dello S&P 500 hanno registrato un rendimento del 10% (dividendi inclusi). Pertanto, la performance dell'S&P 500 è stata molto polarizzata e non riflette in modo corretto la performance dei titoli statunitensi nel loro complesso".

Ha inoltre reso omaggio all'amico Charlie Munger, assistente di Warren Buffett alla guida della Berkshire Hathaway: "Per me Charlie è stato il trionfo dell'erudizione, della razionalità e della sincerità".

La filosofia d'investimento di Giverny Capital

Al momento, Giverny Capital gestisce oltre due miliardi di dollari. La sua filosofia di investimento è simile a quella di Warren Buffett dopo il 1972. In quel periodo, l'oracolo di Omaha passò da una posizione di investitore "value" vicino ai concetti di Benjamin Graham a uno stile più "qualitativo" sotto l'influenza di Charlie Munger. François Rochon condivide l'idea che la qualità di un'azienda finisca per essere più importante della valutazione dell'azienda stessa.

Il gestore di Giverny Capital è convinto che le azioni siano la migliore classe d'investimento (e a ragione, se si considerano le performance passate). A suo avviso, è inutile prevedere quando sarà il momento migliore per entrare (o uscire) dal mercato azionario. Sceglie società con un alto livello di redditività, buone prospettive di crescita a lungo termine e un management onesto e competente che si impegna per il bene degli azionisti. Evita anche le società ad alto rischio, non redditizie, sovraindebitate, con andamento ciclico e/o gestite da persone motivate dall'ego più che da una volontà di gestire bene gli affari. Una volta selezionata una società per le sue qualità eccezionali, procede a una valutazione realistica del suo valore intrinseco.

Ecco qui uno schema semplificato del processo di selezione di Giverny Capital:

Dopo 30 anni di gestione di portafoglio, ecco le performance:

  • Portafoglio mondiale: 14,8% annuo dal 1993 (sovraperformando il benchmark ibrido S&P/TSX, S&P 500, Russell 2000, MSCI EAFE del 5,5% annuo);
  • Portafoglio statunitense: 14,0% annuo dal 1993 (sovraperformance del benchmark S&P 500 del 3,9% annuo);
  • portafoglio canadese: 16,7% annuo dal 2007 (sovraperformance del benchmark S&P/TSX del 10,7% annuo).

François Rochon ci ricorda la chiara correlazione tra crescita degli utili e crescita del prezzo delle azioni. Dal 1996, il portafoglio di Rochon Global si è apprezzato del 12,9% annuo e gli utili del 12,9% annuo. Una sincronia che non sorprenderà gli investitori di lungo periodo.

Ecco le 10 principali partecipazioni del suo portafoglio statunitense:

François Rochon ama fare un bilancio degli investimenti a cinque anni dalla prima analisi.  Nella lettera del 2023, analizza i suoi investimenti del 2018, tra cui Meta Platforms, Charles Schwab e NVR. Dal 2018 gli EPS di queste tre società sono aumentati rispettivamente del 14%, 5% e 19% all'anno (con un CAGR medio del 13%). Allo stesso tempo, nello stesso periodo le loro azioni si sono apprezzate rispettivamente del 22%, 11% e 23% all'anno (con un CAGR medio del 19%). Nel complesso, si tratta di investimenti piuttosto buoni, anche se Charles Schwab ha deluso.

Un'altra sezione molto apprezzata dai lettori delle sue lettere è il podio degli errori. In linea con la tradizione di Giverny, assegna tre medaglie per i suoi "migliori" errori del 2023 (o degli anni precedenti). Questa volta prende di mira Brown & Brown, Chipotle Mexican Grill e Novo Nordisk.

Il manager canadese è stato azionista del broker assicurativo Brown & Brown dal 2004 al 2009. Deluso dal piano di successione del fondatore Hyatt Brown e dalla stagnazione degli utili in seguito alla crisi dei subprime, ha venduto la sua posizione nel 2009. Sebbene gli utili siano rimasti stagnanti fino al 2013, si sono ripresi dal 2013 al 2023 con un tasso di crescita annualizzato dell'EPS del 14%. Il titolo ha continuato ad apprezzarsi fino a oggi a un tasso del 16% annuo, passando da 14 dollari nel 2013 a 71 dollari alla fine del 2023. La lezione da trarre è che bisogna sempre continuare a seguire i titoli che si sono venduti. Le società presenti nei nostri portafogli subiranno inevitabilmente dei crolli, ma non c'è mai niente di definitivo.

Rochon ha provato ad investire nella catena di fast-food messicana Chipotle Mexican Grill nel 2007 e ha apprezzato particolarmente l'esperienza. Tra il 2007 e il 2015 le vendite sono passate da 1 a 4,5 miliardi di dollari e l'utile per azione da 2 a 15 dollari. A seguito di una crisi alimentare nel 2015, il titolo si è dimezzato e si è trattato di un'ottima opportunità di investimento perché, sebbene con una ripresa lenta, l'azienda sarebbe sicuramente tornata alla redditività di un tempo entro pochi anni. Ma nonostante questa convinzione, il signor Rochon ha perso l'occasione. Ha avuto una seconda occasione nel marzo 2020 con la pandemia Covid-19, ma ha perso anche quella. La lezione è che, una volta fatta un'analisi obiettiva della situazione, se si valuta il forte potenziale di apprezzamento del titolo a fronte di un rischio misurato, a volte bisogna fare uno sforzo e agire.

La medaglia d'oro va a Novo Nordisk, una società che Rochon segue dal 1998. Da allora il titolo si è apprezzato del 20% all'anno ed è diventato un 100-bagger in 25 anni. Il manager canadese ha persino visitato la sede centrale dell'azienda a Copenaghen nel 2014 e ha potuto constatare la portata dei vantaggi competitivi di Novo Nordisk. François Rochon ha sempre trovato il prezzo delle azioni troppo caro. La lezione è che a volte è meglio pagare un po' di più per la qualità, poiché è meglio acquistare un'azienda straordinaria a un prezzo ordinario, piuttosto che un'azienda ordinaria a un prezzo straordinario. 

Nonostante questi (pochi) errori, François Rochon è un manager di grande talento. Grazie alla sua umiltà e trasparenza, ci permette di mettere relativizzare i nostri stessi errori. Anche i più grandi manager sbagliano, ma questo non impedisce loro di raggiungere grandi risultati. L'importante è evitare di ripetere gli errori e continuare a imparare.