Iniziamo con una breve descrizione di questi shock. Il primo è quello della normalizzazione monetaria: non appena un mercato molto sopravvalutato ha dovuto integrare un aumento del tasso di attualizzazione, i multipli si sono rapidamente compressi. Il secondo è quello degli shock macro-finanziari: guerra commerciale, inversione della curva dei rendimenti, stress creditizio, inflazione importata o shock energetico hanno regolarmente portato il mercato da una logica di crescita degli utili a una logica di conservazione del capitale. Il terzo è quello degli shock puramente esogeni, il cui caso estremo è rappresentato dalla pandemia del 2020.
Ciò che emerge da questa sequenza 2016-2026 è che le correzioni non nascono solo da una cattiva notizia; compaiono soprattutto quando una cattiva notizia colpisce un mercato già esigente in termini di valutazione, già dipendente dalla liquidità o già vulnerabile a una revisione dello scenario macroeconomico. I lavori della Fed, della BRI e del FMI convergono proprio su questo punto: la sensibilità degli asset rischiosi aumenta fortemente quando cambiano contemporaneamente le aspettative di crescita, inflazione e politica monetaria.
Cronologia dei ribassi significativi
15 agosto 2016 – 4 novembre 2016
- Numero di giorni: 81
- Massimo: 2.194
- Minimo: 2.084
- Calo: -5,0%
Questo calo di fine ciclo è stato innanzitutto una correzione dovuta all’incertezza politica. Le elezioni presidenziali americane hanno aumentato il premio di rischio richiesto dagli investitori, poiché i mercati non sapevano ancora quale orientamento avrebbero preso le politiche commerciali, di bilancio, migratorie e normative della futura amministrazione. In un mercato già costoso e con una volatilità molto contenuta, questo tipo di incertezza incide maggiormente sui multipli piuttosto che sugli utili immediati. Gli studi accademici sulle elezioni del 2016 dimostrano inoltre che all’epoca i mercati associavano una vittoria di rottura a un sensibile aumento della volatilità implicita e a una rivalutazione del rischio macroeconomico.
26 gennaio 2018 – 9 febbraio 2018
- Numero di giorni: 14
- Massimo: 2.873
- Minimo: 2.533
- Calo: -11,8%
La correzione del febbraio 2018 ha segnato la fine brusca del regime di volatilità anormalmente bassa che aveva dominato il 2017. Il fattore scatenante immediato è stato il rapido rialzo dei rendimenti obbligazionari statunitensi, alimentato dal timore di un’inflazione più sostenuta e di una Fed potenzialmente più aggressiva. Ma il meccanismo di propagazione è stato soprattutto tecnico: l’aumento del VIX ha provocato una liquidazione forzata delle strategie di vendita di volatilità, il che ha amplificato il calo delle azioni ben oltre un semplice aggiustamento fondamentale. La BRI ha dimostrato che l'episodio deve molto alla struttura del mercato e allo smantellamento di posizioni costruite sull'errata ipotesi di una volatilità compressa in modo duraturo.
21 settembre 2018 – 26 dicembre 2018
- Numero di giorni: 96
- Massimo: 2.941
- Minimo: 2.347
- Calo: -20,2%
Il sell-off di fine 2018 è stato di natura più macroeconomica e più profondo. Il mercato ha quindi scontato contemporaneamente una Fed ritenuta troppo restrittiva, un rallentamento del ciclo globale, un deterioramento della dinamica cinese e un’escalation della guerra commerciale tra Washington e Pechino. In altre parole, ha iniziato a temere un errore di politica monetaria proprio nel momento in cui il motore esterno della crescita mondiale si stava indebolendo. Il calo non è stato quindi solo una compressione dei multipli; ha anche tradotto una revisione al ribasso della traiettoria degli utili, in un contesto in cui gli investitori dubitavano della capacità dell’economia statunitense di rimanere decorrelata dal rallentamento globale.
1 maggio 2019 – 3 giugno 2019
- Numero di giorni: 33
- Massimo: 2.954
- Minimo: 2.729
- Calo: -7,6%
La primavera del 2019 ha visto il ritorno del rischio di frammentazione commerciale. La ripresa dello scontro tariffario tra Stati Uniti e Cina ha riacceso il timore di uno shock sulle catene del valore, sugli investimenti delle imprese e sulla crescita del commercio mondiale. Questa correzione è stata alimentata anche dal segnale dell’inversione della curva dei rendimenti, che i mercati interpretano da tempo come un preavviso sul ciclo. I lavori della Fed di New York, della Fed di Cleveland e della BRI ricordano che una curva invertita non è una causa di recessione, ma un potente aggregatore delle aspettative di rallentamento, di futuro allentamento monetario e di calo del tasso neutro percepito.
26 luglio 2019 – 5 agosto 2019
- Numero di giorni: 10
- Massimo: 3.028
- Minimo: 2.822
- Calo: -6,8%
La correzione estiva del 2019 è stata innescata da un nuovo aumento delle tensioni commerciali, aggravato dal calo dello yuan dopo l’annuncio di nuovi dazi da parte degli Stati Uniti. Questo punto è importante: quando la guerra commerciale colpisce anche il tasso di cambio, il mercato smette di vedere il conflitto come una semplice negoziazione tariffaria e inizia a temere una logica più duratura di frammentazione del commercio mondiale. Ciò spiega la violenza del movimento e il ritorno dei timori di recessione. Le analisi del FMI sulla frammentazione geoeconomica mostrano precisamente che la moltiplicazione delle restrizioni commerciali riduce l'efficienza produttiva, pesa sugli investimenti e finisce per ripercuotersi sulla crescita potenziale.
19 febbraio 2020 – 23 marzo 2020
- Numero di giorni: 33
- Massimo: 3.394
- Minimo: 2.192
- Calo: -35,4%
Il crollo del marzo 2020 rimane lo shock di mercato più violento del periodo. Non si è trattato di una semplice correzione delle valutazioni, ma di una dislocazione simultanea della domanda, dell’offerta, della mobilità, del credito e della visibilità degli utili. Alla pandemia si è aggiunta la guerra sui prezzi del petrolio tra Arabia Saudita e Russia, che ha aggravato lo stress sui mercati del credito e rafforzato il panico sistemico. In questo tipo di shock, gli investitori non vendono solo perché gli utili stanno per diminuire; vendono perché non sanno più modellare né gli utili, né la durata dello shock, né tantomeno il normale funzionamento dei mercati. Le autorità monetarie hanno dovuto rispondere con misure di emergenza senza precedenti per ripristinare la liquidità e impedire che una crisi sanitaria si trasformasse in una crisi finanziaria sistemica.
2 settembre 2020 – 24 settembre 2020
- Numero di giorni: 22
- Massimo: 3.588
- Minimo: 3.209
- Calo: -10,6%
Il calo di settembre 2020 è stato una correzione da surriscaldamento all’interno di un rimbalzo post-Covid estremamente concentrato. Le megacap tecnologiche avevano trainato gran parte della ripresa del mercato, in un contesto di tassi reali molto bassi e di aspettative di ulteriori sostegni di bilancio. Quando queste aspettative hanno iniziato a vacillare, sullo sfondo dell’assenza di un nuovo piano di rilancio immediato, dell’aumento dei casi di Covid e dell’avvicinarsi delle elezioni presidenziali, il mercato ha subito una correzione che ha interessato innanzitutto i segmenti con la durata più lunga. Il punto macroeconomico chiave è che il calo ha colpito un mercato in cui la crescita nominale rimaneva ancora dipendente dalla politica pubblica, il che aumentava meccanicamente la sensibilità delle azioni a qualsiasi delusione sullo stimolo.
16 febbraio 2021 – 4 marzo 2021
- Numero di giorni: 16
- Massimo: 3.950
- Minimo: 3.723
- Calo: -5,7%
La correzione di inizio 2021 è stata quella del «reflation trade». Con la riapertura dell’economia, i massicci piani di stimolo e il rialzo delle aspettative di inflazione, i rendimenti a lungo termine statunitensi si sono rapidamente inaspriti. Tuttavia, quando il tasso privo di rischio sale, il valore attuale dei flussi futuri diminuisce, e sono i segmenti più costosi e più dipendenti da utili futuri a soffrire maggiormente. Il FMI ha dimostrato che l'aumento dei tassi nominali nel 2021 rifletteva sia aspettative di inflazione più elevate sia, soprattutto su alcune scadenze, un rialzo dei tassi reali; la stessa Fed ha riconosciuto nel suo rapporto annuale che il mercato stava anticipando nettamente il calendario del ritiro dell'accomodamento monetario.
2 settembre 2021 – 4 ottobre 2021
- Numero di giorni: 32
- Massimo: 4.546
- Minimo: 4.279
- Calo: -5,9%
Il calo dell'autunno 2021 ha visto convergere tre fonti di stress: l'ondata Delta, le preoccupazioni su Evergrande e l'idea che la Fed si stesse avvicinando a un tapering più concreto. Dal punto di vista macroeconomico, ciò equivaleva a combinare un rischio sulla crescita reale, attraverso le perturbazioni sanitarie e le catene di approvvigionamento, con un rischio sulla liquidità globale, attraverso la futura riduzione degli acquisti di attività. Il caso Evergrande ha agito soprattutto da catalizzatore riaccendendo il timore che un rallentamento cinese, in particolare nel settore immobiliare, potesse propagarsi al resto del mondo attraverso il commercio, le materie prime e il sentiment di rischio.
22 novembre 2021 – 3 dicembre 2021
- Numero di giorni: 11
- Massimo: 4.744
- Minimo: 4.495
- Calo: -5,2%
La correzione di fine 2021 è stata alimentata da un doppio shock narrativo. Da un lato, la comparsa della variante Omicron ha riportato in primo piano il rischio di un freno sanitario alla normalizzazione globale. Dall’altro, Jerome Powell ha aperto la porta a un’accelerazione del tapering, segnalando che l’inflazione non era più considerata puramente transitoria. Per il mercato, ciò significava una combinazione sfavorevole: maggiore incertezza sull'attività a breve termine e minore sostegno monetario a medio termine. Questo tipo di scenario ha pesato in modo particolare sugli asset che fino a quel momento avevano beneficiato della combinazione di crescita e abbondante liquidità.
4 gennaio 2022 – 13 ottobre 2022
- Numero di giorni: 282
- Massimo: 4.819
- Minimo: 3.492
- Calo: -27,5%
Il bear market del 2022 è il più classico nella sua meccanica e uno dei più severi nella sua portata. L’inflazione statunitense era diventata troppo elevata e troppo diffusa per essere ignorata, costringendo la Fed a inasprire bruscamente la propria politica. L'invasione dell'Ucraina da parte della Russia ha aggiunto uno shock energetico e alimentare globale, aggravando l'inflazione importata e comprimendo il reddito reale disponibile. In un contesto del genere, le azioni subiscono un doppio effetto negativo: compressione dei multipli a causa dell'aumento del tasso di attualizzazione, seguita da una revisione degli utili man mano che il rallentamento prende forma. La Fed ha esplicitamente indicato nel settembre 2022 che l’inflazione rimaneva troppo elevata e che sarebbero stati necessari ulteriori inasprimenti; la banca centrale americana ha anche documentato che la guerra in Ucraina aveva provocato un forte aumento del rischio geopolitico globale, con effetti misurabili sull’attività economica e sull’inflazione.
28 marzo 2024 – 19 aprile 2024
- Numero di giorni: 22
- Massimo: 5.265
- Minimo: 4.954
- Calo: -5,9%
La correzione della primavera 2024 deriva da un repricing dei tassi. I dati sull'inflazione statunitense hanno mostrato una disinflazione meno rapida del previsto, il che ha ritardato le aspettative di un taglio dei tassi da parte della Fed. A questo fattore monetario si è aggiunta la recrudescenza delle tensioni in Medio Oriente tra Iran e Israele, che ha riacceso il premio geopolitico sull’energia. Per il mercato azionario, il meccanismo è limpido: se l’inflazione è più «sticky», la banca centrale mantiene tassi restrittivi più a lungo, i rendimenti reali restano elevati e i multipli si contraggono meccanicamente. Del resto, nella primavera del 2024 il FMI aveva insistito sulla necessità di garantire un atterraggio morbido dell’inflazione, il che implicava un atteggiamento ancora prudente da parte delle banche centrali nonostante il calo dei prezzi già osservato.
16 luglio 2024 – 5 agosto 2024
- Numero di giorni: 20
- Massimo: 5.670
- Minimo: 5.119
- Calo: -9,7%
Il calo dell'estate 2024 è stato un vero e proprio segnale di allarme per il ciclo. Il mercato ha iniziato a temere che la Fed avesse aspettato troppo prima di allentare la politica monetaria, mentre indicatori di attività più deboli hanno riacceso l'ipotesi di un rallentamento più marcato. L'episodio è stato aggravato dallo shock proveniente dal Giappone, con lo scioglimento delle posizioni di carry trade a seguito di un movimento violento sui mercati nipponici. In altre parole, le preoccupazioni macroeconomiche interne sulla crescita statunitense si sono scontrate con lo stress di posizionamento globale, il che spiega la rapidità della correzione. I resoconti di mercato dell'epoca sottolineano proprio questa combinazione tra debolezza dei dati statunitensi, aumento dell'avversione al rischio e liquidazione delle posizioni di leva finanziaria internazionali.
19 febbraio 2025 – 7 aprile 2025
- Numero di giorni: 47
- Massimo: 6.147
- Minimo: 4.835
- Calo: -21,3%
Il ritracciamento del 2025 corrisponde a un vero e proprio shock del regime commerciale. L'escalation tariffaria ha fatto riemergere il timore di un rallentamento globale autoinflitto: aumento dei costi di importazione, margini sotto pressione, investimenti ritardati, catene di approvvigionamento riconfigurate e rischio di una riaccelerazione inflazionistica. Ciò che ha danneggiato il mercato non è stata solo la prospettiva di dazi più elevati, ma l'idea che un inasprimento commerciale potesse contemporaneamente indebolire la crescita e complicare il compito della Fed. Reuters riferiva allora che la correzione dell'S&P 500 si alimentava proprio di questo timore di un conflitto tariffario in grado di riaccendere l'inflazione e allo stesso tempo far precipitare l'economia in recessione. Questa interpretazione è coerente con i lavori del FMI sulla frammentazione, che concludono che la moltiplicazione delle barriere commerciali finisce per pesare in modo significativo sulla produzione mondiale.
29 ottobre 2025 – 21 novembre 2025
- Numero di giorni: 22
- Massimo: 6.920
- Minimo: 6.522
- Calo: -5,8%
Questa correzione è stata dominata dal timore di una bolla sull'intelligenza artificiale. Il contesto macro-finanziario è classico: quando un tema concentra una quota crescente della capitalizzazione, delle spese di investimento e delle aspettative di utile, il mercato diventa molto sensibile al minimo dubbio sulla monetizzazione, sul ritmo di adozione o sul ritorno sul capitale. Nel 2025, la concentrazione delle performance intorno all’IA aveva reso gli indici statunitensi più vulnerabili a una correzione di leadership. Le istituzioni internazionali rilevano parallelamente che gli investimenti legati all'IA pesavano già molto sulla dinamica nordamericana, il che significa che una messa in discussione di questo motore poteva avere effetti al di là del solo settore tecnologico.
28 gennaio 2026 – 24 marzo 2026
- Numero di giorni: 53
- Massimo: 7.002
- Minimo: 6.474
- Calo: -7,6%
La correzione più recente combina tre fattori di stress di natura diversa ma cumulativa. Innanzitutto, la guerra con l’Iran ha provocato un’impennata del petrolio, quindi un aumento del rischio inflazionistico e un deterioramento delle prospettive di crescita reale. In secondo luogo, il mercato ha iniziato a preoccuparsi delle sacche di fragilità nel credito privato, un segmento diventato sistemico nel finanziamento delle imprese al di fuori del sistema bancario. Infine, la narrativa IA ha mostrato qualche crepa, in particolare per quanto riguarda il software e la sostenibilità di alcune aspettative di crescita. È esattamente il tipo di cocktail che pesa sulle azioni: shock energetico, timore di contagio finanziario e dubbi sul motore dominante degli utili. Analisi recenti mostrano che l’aumento del petrolio legato al conflitto ha rapidamente inasprito le condizioni finanziarie, mentre diverse grandi banche hanno messo in guardia sulla vulnerabilità del credito privato e sui potenziali default nei settori più esposti alla disruption causata dall’IA.
L'S&P 500 non subisce mai una vera correzione per puro caso. I cali brevi dal 5% al 10% corrispondono spesso a un aggiustamento di valutazione quando il mercato deve ricalibrare i tassi, la liquidità o il percorso di crescita. Al contrario, gli episodi superiori al 15% si verificano quando diverse variabili si sbilanciano contemporaneamente: politica monetaria, commercio mondiale, energia, credito o shock esogeno. Il filo conduttore è quindi meno la natura esatta dell'evento scatenante che la sua capacità di influenzare contemporaneamente il tasso di attualizzazione e le aspettative di utile. È per questo motivo che le correzioni più violente nascono quasi sempre in mercati costosi, concentrati e convinti che la liquidità pubblica rimarrà abbondante.
Mentre l'S&P 500 è sceso del 3-4% dall'inizio dell'anno, gli investitori si chiedono fino a dove si spingerà questa correzione. La guerra in Iran e le conseguenze che ne derivano possono far precipitare il mercato in una fase di correzione più severa?
