Anima S p A : Forze contrapposte, ma bilanciate

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2021

Forze contrapposte, ma bilanciate

L'esplosione della variante Omicron ha gettato un alone di incertezza sulle prospettive dell'economia e dei mercati nei prossimi mesi, e i dubbi potrebbero non dissiparsi in tempi brevissimi. Ad oggi non ci sono elementi sufficienti per ritenere che lo scenario delineato in occasione dell'ultimo Comitato Investimenti (16 novembre), e alla base di questo documento, debba essere modificato. Ovviamente, il posizionamento dei portafogli è stato tatticamente rimodulato in funzione del flusso di notizie.

Lo scenario macro di riferimento resta complessiva- mente costruttivo per le attività rischiose. Per quan- to riguardail tema della crescita economica globale si possono individuaredue forze contrapposte: dal lato dell'offerta, i colli di bottiglia continuano ad avere un peso significativo e il rallentamento generalizza- to della produzione industriale lo dimostra, anche se diversi dati suggeriscono un'interruzione del trend di deterioramento. Tuttavia, ladomanda interna, che èil principale driver della ripresa, sembra in grado di com- pensarne l'impatto negativo sulla crescita, se pur con un'efficacia differente, a seconda delle circostanze che

contraddistinguono ciascun paese. Per approfondire si legga il Post sull'Overviewpubblicato il 24 novembre nel Blog della Gestione e a cura diFabio Fois, Responsabile Investment Research & Advisory.

Su scala globale si riscontra una rotazione, con un mi- glioramento del flusso di dati negli Stati Uniti e in Cina, dove il team Investment Research & Advisory di ANIMA si aspetta un'accelerazione della doman- da interna nel quarto trimestre. Indicazioni meno incoraggianti arrivano dall'Area Euro, per effetto della recrudescenza della pandemia(si veda il Grafico 1ri-

portato a pagina 2).

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L'emergere diuna nuova variante del Covid in Sudafri- ca, ribattezzata "Omicron", e in rapida diffusione a li- vello globale, ha contribuitonegli ultimi giorni a creare incertezza e volatilità sui mercati. Per approfondire si legga il Post a cura del team Investment & Advisory, dal titolo: "Variante Omicron, sviluppi e implicazioni".

Grafico 1

Impennata di nuovi casi di Covid in diversi paesi europei

Casi per milione di abitanti 1800

1600

1400

1200

1000

800

600

400

200

0
mar-21	apr-21	mag-21	lug-21	ago-21	ott-21	nov-21
	Germania	Francia	Italia	Austria	Olanda

Fonte: Our World in Data, ANIMA Research .

Secondo il nostro scenario base, la crescita globale sta rallentando, ma nei prossimi trimestri dovrebbe rima- nere solida e sopra potenziale, sostenuta da tre fattori: le prospettive favorevoli per i consumi; il ridimensiona- mento dei malfunzionamenti dal lato dell'offerta; e poli- tiche economiche ancora espansive.

Sul fronte dell'inflazione, le aspettative del team Investment Research & Advisory non sono cambiate in modo significativo: le pressioni sui prezzi continueran- no a intensificarsi nei prossimi mesi, sia in Area Euro che negli Stati Uniti e registreranno un picco fra primo e secondo trimestre del 2022, per poi imboccare un sen- tiero di rapida discesa. Riteniamo, infatti, che nel corso del 2022, l'inflazione sui servizi (che rappresentano il 75% del basket di voci ricomprese negli indici dei prezzi al consumo negli USA e il 60% in Area Euro) sia destina- ta ad aumentare, di pari passo con la progressiva norma- lizzazione delle attività economiche, mentre le criticità dal lato dell'offerta dovrebbero allentarsi. Monitoria- mo con attenzione gli sviluppi sul fronte dei salari, che negli Stati Uniti continuano a registrare pressioni al rialzo piuttosto generalizzate, ma restiamo convinti che le tensioni si allenteranno con il progressivo rientro del- lo sbilancio fra domanda e offerta di lavoro.

Il trend dell'inflazione in Cina è divergente: ci aspettia- mo un'accelerazione nel secondo semestre, per il venir meno degli effetti base negativi e l'allentamento delle restrizioni.

Sul fronte delle politiche economiche, negli Stati Uniti è stato approvato il pacchetto sulle infrastrutture e la probabilità che passi anche il piano da 1,75 trilioni di dollari in discussione al Congresso è aumentata; nuo-

1. stimoli fiscali dovrebbero essere approvati anche in Giappone e in Cina.

Con riferimento alle politiche monetarie, le banche centrali dei principali paesi sviluppati stanno gestendo la fase di riduzione degli stimoli straordinari rilasciati durante la pandemia,ma nel complesso mantengono un orientamento ancora accomodante e i mercati già scontano interventi piuttosto incisivi. In particolare, ri- teniamo che le aspettative degli investitori sulle scelte dellaFederal Reserve (quasi tre rialzi nel 2022, di cui il primo a giugno) siano troppo aggressive, considerando che le nostre stime indicano un allentamento significa- tivo delle pressioni sull'inflazionecoregià dal secondo trimestre.

Anche in merito alla Banca Centrale Europea, non con- dividiamo le aspettative degli investitori di un rialzo dei tassi di interesse già a fine 2022. A nostro avviso, l'impegno a mantenere la flessibilità dimostrata in pas- sato aumenta la possibilità che la scadenza del Piano di Acquisti Pandemico (PEPP) sia gestita in modo da evita- re tensioni sui mercati, attraverso l'introduzione di un programma aggiuntivo, caratterizzato da unaforwardguidance chiara e rigorosa. In particolare, uno scenario particolarmente positivo potrebbe essere rappresen- tato dall'annuncio che i 500 milioni di euro inutilizzati resteranno a disposizione, pronti all'uso, se necessario, per mantenere condizioni finanziarie favorevoli; ovvia- mente, la credibilità più limitata della Lagarde rispetto all'epoca Draghi pone qualche rischio.

In questo contesto,manteniamo una visione strategi- camente costruttiva sulle attività rischiose (e cauta sulle obbligazioni governative core) purmodulando tatticamente l'esposizione al rischio, in funzione del flusso di notizie sulla variante Omicron e dell'entità dei movimenti registrati.Stiamo monitorando gli sviluppi su questo fronte con la massima attenzione, e le strategie saranno opportunamente modificate se e quan- do la visibilità aumenterà ed emergeranno informazio- ni e dati che giustificano un cambiamento di scenario.

A livello settoriale, la convinzione sulle prospetti- ve favorevoli del settore energetico resta elevata

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(si veda a proposito il Grafico 2): il prezzo del petrolio, già severamente penalizzato dalla crisi pandemica, è de- stinato a rimanere sostenuto per la mancanza struttura- le di investimenti che ha contraddistinto gli ultimi dieci anni, il rafforzamento della domanda (che sarà sensibile, fra Olimpiadi in Cina, rientro dell'emergenza sanitaria in Europa e avvio della driving seasonnegli Stati Uniti) e il potenziale effetto sostituzione derivante dall'impenna- ta del prezzo del gas naturale.

Con riferimento ai mercati obbligazionari, resta ferma la nostra aspettativa che i tassi salgano; pertanto, il biassulla duration resta negativo, più negli Stati Uniti che in Area Euro, dal momento che l'orientamento ac- comodante della BCE e i rischi legati alla pandemia po- trebbero ridurre le pressioni.

Grafico 2

Settore dell'energia, mai così a sconto

(P/U Energia) / (P/U World) 2,0

1,8
1,6
1,4
1,2
1,0
0,8
0,6
0,4
1995	2000	2005	2010	2015	2020

Prezzo/Utili 12m forward, settore Energia vs World

Fonte: Bloomberg, Anima Research. Valore calcolato come rapporto tra Prezzo/Utili 12 mesi forward del settore energia e Prezzo/Utili 12 mesi forward dell'indice azionario globale.

Mercati obbligazionari

BTP: confermato il posizionamento di neutralità

Lo scenario descritto giustifica il mantenimento di un sottopeso di duration, ma nel 2022 la volatilità potreb- be aumentare e, pertanto, sarà fondamentale essere tempestivi nel valutare tempi e portata di eventuali cor- rezioni. Nelle ultime settimane, i Treasury USA a breve termine hanno subito unrepricingimportante e presen- tano valutazioni interessanti, ma il trend di rialzo dei tassi sulle scadenze a lungo termine dovrebbe prosegui- re, specie negli Stati Uniti:la view sui governativi coreresta negativa.Il giudizio sui BTP si mantiene neutrale per la potenziale volatilità innescata dalle decisioni

Grafico 3

Cina, scenario in miglioramento e valutazioni a sconto

(P/U Cina) / (P/U World) 1,2 1,1

1,0

0,9

0,8

0,7

0,6

0,5

0,4

2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 Prezzo/Utili 12m forward, Cina vs World

Fonte: Bloomberg, Anima Research. Valore calcolato come rapporto tra Prezzo/Utili 12 mesi forward del mercato azionario cinese e Prezzo/Utili

12 mesi forward dell'indice azionario globale.

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della BCE e dalla scadenza del mandato di Mattarella, ma le prospettive per il 2022 restano costruttive. L'ap-

proccio al mondo del credito è contraddistinto dalla selettività e dalla ricerca di opportunità fra le fasce di rating più basse.Il giudizio sul dollaro è neutrale.

Mercati azionari

Europa: sovrappeso su energia e tecnologia

A livello di posizionamento, nei fondi azionari europei, i settori caratterizzati dal maggior sovrappeso sono energia e tecnologia(semiconduttori); rimane positivoanche il giudizio sulle utilities. È stato incrementatoil peso dei consumi discrezionali, alla luce del ritorno di domanda nel lusso e della forza dei consumi americani. Ricondotto a neutralità il settore bancario (minor momentum nel trend di rialzo dei tassi). Rimangono in sot- topeso consumer staples, healthcaree industriali.

Italia: privilegiati titoli finanziari e temi green

Per quanto riguarda i fondi azionari che puntano sul mercato azionario domestico resta ferma una preferenza per le large caprispetto alle mid e small cap, a causa dal forte gap in termini di valutazioni, che favorisce le prime. Dal punto di vista settoriale è mante- nuto il sovrappeso per il settore finanziario, così come la preferenza per le tematichegreentrasversalmente ai settori. È stato ridotto il sottopeso sui consumi discre- zionali (privilegiando le società del lusso, che hanno

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pubblicato risultati trimestrali decisamente positivi). In graduale riduzione il sovrappeso sulle telecomunicazio- ni, per effetto del peggioramento del contesto compe- titivo.

USA: titoli tecnologici preferiti per crescita utili

Nei portafogli dei fondi focalizzati sul mercato aziona- rio americano è confermato un forte sovrappeso sulla tecnologia(nonostante qualche presa di profitto sui se- miconduttori dopo il recente rally), alla luce della bril- lante crescita degli utili; inoltre, è stato incrementato il sovrappeso sui consumi discrezionali. L'esposizione a consumer staplesed healthcarestabilizza il portafoglio. È mantenuto un giudizio neutrale su energia e finanziari (non è ancora giunto il momento di alleggerire le posi- zioni, dato che questi temi sono ancora apprezzati dal mercato).

Emergenti: torna costruttivo giudizio sulla Cina

Per quanto riguarda i paesi emergenti, è stato aumen- tato il livello di investito attraverso un incremento del- la Cina, su cui il giudizio è tornato positivo(si veda il Grafico 3a pag. 3).

Diverse le ragioni a supporto di questa visione costrut- tiva: il peggio in termini di stretta regolamentare su alcuni settori sembra alle spalle, e al contempo cresce la sensibilità delle autorità sul tema del rallentamento economico (sebbene sia probabile che interventi signifi- cativi si osservino soltanto nel 2022); inoltre, il mercato cinese si presenta attraente in termini valutativi.

Nei portafogli, infine,è stata ridotta l'esposizione all'In- dia e (in misura minore) alla Russia, ma su entrambi i mercati il giudizio rimane positivo.

Le opinioni e il contenuto del documento non costituiscono una raccomandazione, un consiglio o un invito ad effettuare operazioni finanziarie di in- vestimento o di altro tipo. ANIMA non si assume alcuna responsabilità in relazione all'esattezza, completezza e attualità dei dati e delle informa- zioni riportate in questa pubblicazione, pur prestando la massima attenzione nella sua redazione. ANIMA pertanto declina ogni responsabilità per eventuali errori od omissioni.

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