Elena Dal Maso milanofinanza.it

MILANO (MF-DJ)--La decisione della Svizzera di salvare almeno in parte le azioni e di cancellare nel contempo 16 miliardi di franchi di bond At1 emessi da Credit Suisse sta portando un certo scompiglio sul mercato del debito subordinato. Il titolo Ubs perpetuo 7% emesso in dollari perde in avvio il 12% a quota 85,16, l'Etf di Invesco At1 ha aperto con un ribasso del 15%, a metà mattinata cede l'11,6%,

La nota da 500 milioni di euro di Unicaja Banco cede 12,7 centesimi a quota 58,4, l'emissione da 1,5 miliardi di sterline di Barclays il 10,3% a 83,7, il bond da 500 milioni di Raiffeisen Bank lascia sul terreno 9,8 centesimi a 53,8, mentre i bond At 1 di Hsbc sono in calo in media di 10 punti, riporta il terminale Bloomberg.

Che cosa sono i bond At1

Che cosa sono le emissioni At1? Sono obbligazioni subordinate emesse dagli istituti di credito europei. Di solito si tratta di titoli di tipo perpetuo, senza rimborso pianificato, se non dopo un certo numero di anni prestabiliti (call), a discrezione dell'emittente. In caso di perdita, non pagano alcuna cedola. Dunque, con queste specificità, si tratta di uno strumento di difesa del capitale da parte della banca.

Questi bond sono nati nell'ambito degli Accordi di Basilea III del 2009 quando le autorità di regolamentazione hanno chiesto alle banche di aumentare il rapporto tra il capitale Tier 1 e gli asset ponderati per il rischio con una nuova classe di titoli denominata Capitale aggiuntivo di Classe 1 (obbligazioni AT1). Le obbligazioni AT1 sono strumenti di debito caratterizzati da un trigger che ne determina la perdita automatica di valore nel caso in cui uno dei fattori chiave della solidità finanziaria dell'emittente scenda al di sotto di un livello prestabilito. Per Credit Suisse un Cet 1 sotto il 7%, ma il livello di solidità della banca era ben superiore prima dell'intervento del governo.

Interviene L'Eba

Lunedì 30 è intervenuta l'Eba, l'autorià bancaria europea, spiegando proprio questo, che «il quadro di risoluzione attuato nell'Unione Europea. ha stabilito, tra l'altro, l'ordine secondo il quale azionisti e creditori di una banca in difficoltà dovrebbero sostenere le perdite.

In particolare, gli strumenti di capitale ordinario sono i primi ad assorbire le perdite e solo dopo il loro pieno utilizzo sarebbe necessario procedere alla svalutazione dell'Additional Tier One» (common equity instruments are the first ones to absorb losses, and only after their full use would Additional Tier One be required to be written down). Quindi prima scattano le azioni, poi i bond At1.

I dubbi di analisti e gestori sui bond At 1

Secondo Giacomo Alessi, analista obbligazionario, «il salvataggio di Credit Suisse orchestrato dalla Snb ha fatto emergere enormi dubbi negli investitori dei titoli Additional Tier 1. Si è optato per bruciare i 16 miliardi di titoli ibridi di Credit Suisse senza la conversione in equity e senza che le azioni della banca siano state azzerate. Questa manovra apre un enorme vaso di pandora sulla chiara gerarchia in caso di bail in seno alla Brrd (Bank resolution regulatory directive).

La gerarchia prevede, infatti, una scala di rischio, ai vertici della quale vi è il Common Equity (le azioni), poi il Preferred Equity e gli Additional tier 1 (At1), quindi le emissioni Tier 2, il debito subordinato (Subordinated debt), il Senior Unsecured debt, i depositi e il debito Senior secured.

Banche, buyback, At1 e aumenti di capitale

Fabio Caldato, partner di Olympia Wealth Management, spiega a milanofinanza.it che «la saga Credit Suisse ci ha accompagnato durante il weekend. Se un deal con Ubs era parso percorribile fin da subito come soluzione meno peggio, la sorpresa di vedere i detentori dei bond dei cosiddetti At1 completamente azzerati avrà conseguenze nefaste nel prossimo futuro del settore bancario. Questi strumenti erano una costosa, ma comoda, stampella in caso di necessità di capitale». Nel frattempo, Deutsche Bank ha reso noto di avere un'esposizione a questi bond «vicina a zero».

L'evidenza che non sono necessariamente più sicuri delle azioni dal momento che gli azionisti di Credit Suisse hanno ottenuto qualcosa, comporta due scenari, per il gestore: «in caso di emissione, l'investitore pretenderà un rendimento extra che potrebbe essere di tale entità da convincere l'emittente bancario a preferire un aumento di capitale con conseguente emissione di azioni». Caldato fa eco al coro di bondholder di Credit Suisse fortemente critici nei confronti della scelta adottata dal governo svizzero di azzerare totalmente il loro valore, secondo cui ora l'emissione di questi strumenti potrebbe entrare in una fase critica per il sistema andando a colpire banche dai bilanci solidi.

Questi bond, sottolinea il gestore che lavora da Londra, «sono solitamente detenuti da fondi specializzati e non vediamo quindi criticità estese. Tuttavia, le banche dovranno tornare più parche nella distribuzione del capitale e non escludiamo una cospicua riduzione dei buyback azionari. Insomma, il salvataggio di CS creerà volatilità nei mercati», conclude Caldato.

Il giorno dopo la decisione del governo svizzero di cancellare i bond At 1 il mercato dibatte sulla possibilità di far causa. Gli analisti di Rbc ritengono che non sia possibile perché la decisione di cancellarli è stata presa dalla Finma, la Consob svizzera, che ha agito in base alla clausola Point of Non

Viability. Si tratta di una situazione in cui una banca o un altro istituto regolamentato subisce un grave stress finanziario a causa di liquidità o capitale insufficienti, provocando il sequestro e la risoluzione da parte dell'autorità di regolamentazione. Eppure ci sono diversi bondholder sul mercato, secondo quanto risulta a milanofinanza.it, che stanno studiando il modo per intentare causa.

Dal canto suo, Jeffrey Gundlach di DoubleLine Capital ha redarguito in un tweet gli obbligazionisti di Credit Suisse dicendo che ora devono incolpare solo se stessi perché dovevano «imparare a gestire il rischio».

Eppure gli analisti di Bestinver lunedì scrivono di «non aver mai visto azzerare i bond At1 prima di aver cancellato le azioni nonostante in alcuni prospetti informativi sia contemplata questa possibilità». Gli esperti sottolineano che la decisione della Svizzera appare «un arbitraggio normativo totale» e che di conseguenza il mercato degli «AT1 è morto. Nessuno ora li emetterà o li sottoscriverà in questa incertezza normativa. Quindi dimenticate gli strumenti del Total Capital Ratio», conclude Bestinver, in linea con Caldato. (riproduzione riservata)

glm


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March 20, 2023 07:02 ET (11:02 GMT)