In senso stretto, questo articolo non è una raccomandazione, anche se un giorno potrebbe rivelarsi tale se il prezzo delle azioni raggiungesse l'obiettivo degli autori

Dal punto di vista pedagogico, questo articolo intende piuttosto presentare la valutazione di una società quotata in borsa in modo chiaro e intuitivo, utilizzando il cosiddetto metodo della somma delle parti già utilizzato per l'analisi diRenault

Grafico BlackBerry Limited

Dopo essere stato superato e poi espulso dal mercato della telefonia mobile (la sua quota di mercato è ormai pari a zero), BlackBerry ha abbandonato la sua attività storica (hardware) per concentrarsi sul software, dove i margini e il rendimento del capitale sono potenzialmente molto più elevati

L'energico John Chen (CEO dal 2013) vuole capitalizzare sulla reputazione della società canadese nel campo della sicurezza, e sulla sua eccezionale base di clienti (la maggioranza di Fortune 500, 15 dei 20 governi del G20, e un gran numero di governi federali, ecc.)

Nel 2015 e nel 2016, oltre 800 milioni di dollari sono stati investiti in varie acquisizioni WatchDox, AtHoc, Secusmart per elaborare una gamma completa di software all'interno di BlackBerry Secure

Allo stesso tempo, l'azienda si è concentrata maggiormente sullo sviluppo di QNX, un sistema operativo noto per la sua affidabilità, già installato in 60 milioni di veicoli e utilizzato da numerosi costruttori e subappaltatori dell'industria automobilistica (finora solo in funzioni non critiche)

Infine, il management ha monetizzato il proprio portafoglio brevetti attraverso contratti di licenza, mentre l'attività telefonica (hardware) è stata completamente subappaltata a diversi produttori asiatici (tra cui la società cinese TCL)

Il bilancio è stato perfettamente sanificato, e oggi la società non presenta alcun rischio di fallimento: i 2,5 miliardi di dollari in contanti e mezzi equivalenti da soli coprono in gran parte le passività totali (1,45 miliardi di dollari)

A 12 dollari per azione, e su una base diluita di 597 milioni di azioni (convertibili e stock-option incluse), BlackBerry è attualmente valutata in borsa a 7,16 miliardi di dollari

Sottraiamo da questa capitalizzazione 1,5 miliardi di dollari di liquidità netta (incluso il fabbisogno di capitale circolante negativo) e ci rendiamo così conto che il mercato valuta il totale delle attività operative del BlackBerry a 5,66 miliardi di dollari

Si tratta di una valutazione equa? Cercheremo di rispondere a questa domanda con una somma delle parti

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Hardware

Dopo un paio di tentativi finali falliti (Priv, Classic, Passport, KeyOne), l'azienda ha completamente abbandonato la sua attività storica e ha concesso in licenza l'uso del suo marchio a produttori terzi. Questi ultimi non hanno (finora) avuto più successo

Nei primi nove mesi del 2017, solo 62 milioni di dollari di ricavi del BlackBerry sono stati collegati al business della telefonia, ovvero cinque volte meno di quelli dello stesso periodo dell'anno precedente (319 milioni di dollari), e ottanta volte meno di cinque anni fa (5 miliardi di dollari)

Dal momento che è in forte calo, riteniamo che sia ragionevole considerare questa attività come zero

Brevetti e proprietà intellettuale

Una volta il gioiello della corona perché BlackBerry è stato uno dei primi ad applicare in Nord America il portafoglio brevetti si svaluterà senza dubbio con l'evoluzione della tecnologia, e anche altri concorrenti monetizzano la loro proprietà intellettuale nel settore della telefonia mobile

Ad eccezione delle procedure legali e dei prodotti/perdite eccezionali (il caso Qualcomm, Nokia, ecc.), l'attività di concessione di licenze ha generato 127 milioni di dollari di entrate lo scorso anno e 138 milioni di dollari nei primi nove mesi dell'anno in corso

Basandoci su una base annualizzata di 150 milioni di dollari di ricavi e un margine di profitto del 50% (comune nell'attività di licensing), e assegnando dieci volte i profitti (come abbiamo fatto con Nokia), valutiamo questa seconda attività a 750 milioni di dollari

Questa ipotesi sembra in linea con le stime di valore fatte dalle società di ricerca private

Software

Questa attività comprende, in un'analoga prosecuzione del software (BlackBerry Secure, ex-BES), un insieme di strumenti in grado di proteggere la comunicazione e i dispositivi mobili di una rete aziendale o di un governo

Il BlackBerry è il numero uno nel suo mercato, ma quest'ultimo non supera i 4 miliardi di dollari, e cresce faticosamente con il 10-15% all'anno, senza che nessuno faccia veramente soldi perché il reddito per utente è estremamente modesto

L'attività può, comunque, dare un vero e proprio valore a un player di livello superiore in grado di integrare queste funzionalità in una gamma molto più ampia di servizi come ad esempio Microsoft, SAP o Oracle

A due volte il fatturato dell'anno precedente un importo paragonabile a quello pagato da BlackBerry per acquisire il suo vecchio concorrente Good Technologies, allora in pessime condizioni finanziarie questa attività valeva circa 700 milioni di dollari

Manteniamo questa valutazione relativamente prudente, perché, così com'è, le prospettive di crescita e la redditività sembrano limitate

QNX

Nelle sue comunicazioni verso gli investitori, BlackBerry ha posto l'accento su QNX, e più in particolare sulle prospettive commerciali del sistema operativo nello sviluppo di veicoli a guida automatica

Finora, secondo la nostra ipotesi di valutazione, il mercato valuta QNX a più di 4 miliardi di dollari oltre venti volte il costo della sua acquisizione nel 2010. Attualmente l'attività genera solo 150 milioni di dollari di ricavi all'anno

Poiché il sistema è installato su 60 milioni di veicoli, un numero che non cresce più dal 2015, il fatturato per veicolo non supera i 2,5 dollari. Queste prestazioni molto modeste causano un problema perché l'attività richiede importanti investimenti in ricerca e sviluppo se vuole sfondare

Non è raro che le aziende di software con un forte potenziale di acquisizione siano in grado di acquistare per importi da cinque a dieci volte superiori al valore delle loro vendite. In questa capacità, QNX dovrebbe produrre tra i 400 e gli 800 milioni di dollari di entrate per giustificare la sua attuale valutazione

Affinché un'ipotesi come questa diventi realtà, o l'installazione del sistema operativo dovrebbe essere estesa ad un numero maggiore di veicoli, oppure le entrate per veicolo dovrebbero aumentare in modo significativo

Anche se non sono impossibili, queste prospettive ci sembrano ottimistiche, perché la concorrenza è agguerrita, e gli attori che sono molto meglio capitalizzati di BlackBerry (per esempio Google o Apple) non nascondono la loro ambizione su questo mercato emergente di automobili automotrici e su scala più ampia sul mercato automobilistico collegato

Altre attività

BlackBerry possiede e/o gestisce altri beni, tra cui BlackBerry Messenger (diverse decine di milioni di utenti in tutto il mondo), BlackBerry Radar, Certicom, Paratek, il NOC (Network Operation Center), un investimento in NantWorks (che finora produce una performance negativa) e diverse proprietà immobiliari, iscritte a bilancio per un valore lordo di 89 milioni di dollari

Dal momento che nessuno di questi beni produce denaro, li valutiamo a zero

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In conclusione, se da un lato apprezziamo la qualità del bilancio e l'ambiziosa trasformazione, dall'altro le iniziative esplorate da BlackBerry non producono ancora risultati tangibili per il risultato finale. Comprendiamo tuttavia che un periodo di ammortamento è inevitabile, e riconosciamo che all'azienda non mancano le energie per migliorare la propria gamma di servizi

Secondo le nostre ipotesi (adattabili se si vuole), un investimento al prezzo corrente non include alcun margine di sicurezza (cioè uno sconto sul valore degli attivi o dei profitti) e si basa su previsioni di crescita molto ottimistiche per QNX: un investimento rappresenta quindi una dimensione speculativa significativa, e un rischio massimo di perdita di capitale se per caso le speranze del mercato non si avverano

A proposito, la comunicazione super promozionale del management ci rende molto attenti. Pur comprendendo la necessità per l'azienda di recuperare la propria immagine dopo diversi anni catastrofici, preferiamo basare le nostre ipotesi di valutazione sui fatti piuttosto che sulle dichiarazioni di intenti

L'autore di questo articolo sarebbe in grado di acquisire azioni BlackBerry se la capitalizzazione di mercato scendesse nuovamente all'equivalente netto di liquidità della società (1,75 miliardi di dollari), più due volte il fatturato delle diverse attività di software e licenze (1,25 miliardi di dollari), ovvero 3 miliardi di dollari in totale, un prezzo di 5 dollari per azione