ELOPAK ASA 
La storia
La storia potrebbe finire qui, ma sarebbe già seducente: una piccola azienda norvegese, preoccupata per l'ambiente, parte alla conquista del mondo armata di un'idea semplice. Eppure risale a più di un secolo fa, al 1915, negli Stati Uniti, quando John R. Van Wormer inventò e brevettò questo pezzo di cartone simile a un origami. Dopo anni di abnegazione di fronte alla riluttanza dell'industria lattiero-casearia, che preferiva le bottiglie di vetro, questa confezione, denominata “Pure-Pak”, ebbe finalmente un certo successo una volta sviluppati i macchinari che ne consentivano l'utilizzo su larga scala. Nel 1937 erano stati prodotti e venduti 42 milioni di pezzi, a dimostrazione del reale potenziale del beccuccio.
Qualche anno dopo, e dopo alcune strette di mano, la licenza sbarcò in Norvegia con il nome di European License Of Pure-Pak - Elopak. Da allora, l'azienda ha continuato a crescere e a innovare la tecnologia del packaging, con un forte impegno per la sostenibilità. Con un gran numero di clienti, come Pepsico e Tropicana, e con normative ambientali favorevoli al suo sviluppo, Elopak conta 2.700 dipendenti in oltre 42 Paesi.
Business model
Il Business model dell'azienda si basa su tre segmenti di mercato:
- Soluzioni di imballaggio (≈ 90%): l'azienda produce e personalizza contenitori a base di cartone in diverse dimensioni e in diverse composizioni a seconda del contenitore. Utilizza due metodi di stampa: la flessografia standard per disegni semplici con grandi blocchi di colore e testi in grassetto sans serif, e la stampa EloChrome per prodotti di fascia alta che richiedono una qualità di stampa superiore e una riproduzione fedele di dettagli e sfumature.
- Macchine di riempimento (≈ 5%): l'azienda offre macchine che piegano e riempiono cartoni. Elopak dispone di due diverse tecnologie. Il primo è il sistema Roll-fed, che corrisponde al processo di riempimento e sigillatura alimentato in continuo da cartone in bobina. È generalmente più affidabile nel prevenire la penetrazione di ossigeno e richiede meno manutenzione e consumo energetico. Il sistema con alimentazione a fustella, invece, è alimentato da singoli fogli di materiale, già tagliati e parzialmente sigillati. Offre una maggiore flessibilità nel cambiare formati e volumi ed è quindi più adatto ai liquidi freschi.
- Servizio tecnico (≈ 5%): il gruppo offre soluzioni di servizio che garantiscono ai clienti efficienza produttiva, sicurezza alimentare e previsione dei costi. I team locali dell'azienda assicurano una qualità e un'efficienza ottimali del servizio, con un responsabile tecnico dedicato per ogni cliente, che assicura una gestione fluida e aggiornamenti tecnici continui.
Il modello di business si divide tra "system sales" (vendita sistemica) e "non-system sales" (vendita non sistemica). La vendita sistemica corrisponde a un modello di servizio integrato che combina la fornitura di attrezzature, sia a marchio proprio (Original Equipment Manufacturer) sia fornite tramite partnership esclusive, con materiali o consumabili dedicati. La vendita non sistemica offre solo materiali di consumo in cartone, come imballaggi e chiusure, indipendentemente dalle attrezzature, o viceversa.
I tre principali mercati per gli imballaggi venduti sono i liquidi “Dairy” (latte e altri prodotti lattiero-caseari), “Juice, plant based & other drinks” (succhi di frutta, alternative ai prodotti lattiero-caseari, caffè, bevande, ecc.) e “Home and personal care” (prodotti per la casa). Tra questi segmenti, l'azienda distinguerà tra imballaggi per prodotti freschi (20%) e imballaggi per prodotti asettici (76%).
Elopak occupa quindi una posizione di leadership nel mercato europeo dei cartoni per prodotti freschi. Attualmente l'azienda realizza il 75% del suo fatturato in Europa e nei Paesi dell'area MENA, mentre il resto proviene dalle Americhe.
Posizionamento
L'azienda mira a distinguersi combinando una produzione a basso costo con il rispetto dei requisiti ambientali. Un punto di forza risiede nel portafoglio clienti di alto profilo che l'azienda ha saputo fidelizzare, come Procter & Gamble, Unilever, Danone, Pepsico, Nestlé, Colgate e Mondelez, solo per citarne alcuni. Gli imballaggi proposti sono progettati per soddisfare le aspettative dei clienti, che richiedono di rispettare tre criteri: devono essere riciclabili, avere un basso contenuto di plastica e ridurre le emissioni di CO2 lungo la catena del valore.
Lo slancio dell'azienda è continuato nel secondo trimestre del 2024, con una crescita organica del fatturato del 3,8% e un miglioramento del margine EBITDA, che riflette la forte performance operativa dell'azienda. Il fatturato ha raggiunto 288,4 milioni di euro, rispetto ai 278,1 milioni di euro dello stesso periodo dell'anno precedente, grazie all'aumento dei volumi in Europa e in America. L'EBITDA rettificato del trimestre ha raggiunto i 43,8 milioni di euro, con un aumento del margine al 15,2% dal 14,9% del secondo trimestre 2023. La stabilità finanziaria è sottolineata da un basso rapporto di indebitamento (1,9x) e dal pagamento di un dividendo record di 34,4 milioni di euro per l'esercizio finanziario 2023, pagato a maggio. Inoltre, Elopak ha ottimizzato il suo profilo di indebitamento attraverso l'emissione di obbligazioni verdi inaugurali e la creazione di una nuova linea di credito revolving.
Strategia
La strategia si basa quindi sul greening del portafoglio clienti, sulle opportunità di nuove quote di mercato offerte dal Nord America, dall'area MENA e dall'India e sulle normative a favore di pratiche più rispettose dell'ambiente. Le normative sono particolarmente favorevoli nell'UE, con il Packaging and Packaging Waste Regulation (PPWR) come elemento chiave. Queste misure mirano a rendere riciclabili tutti gli imballaggi entro il 2030.
Il Nord America è tradizionalmente il più grande mercato di Elopak e l'azienda intende raddoppiare le proprie entrate in questa regione. Prevede inoltre di avviare la prima fase di produzione di un nuovo impianto nella prima metà del 2025. I Paesi dell'area MENA rappresentano un mercato interessante, che combina crescita demografica e aumento del potere d'acquisto. Infine, l'India è uno dei maggiori consumatori mondiali di latte pro capite e l'azienda è entrata con successo nel Paese, raggiungendo un EBITDA positivo di 24 milioni di euro nel 2023. Vale la pena notare che le dimensioni sostanziali dei clienti del gruppo e le loro reti di distribuzione internazionali possono giocare a favore di Elopak, garantendo sbocchi per la sua produzione nei Paesi in cui l'azienda intende stabilirsi.
Rapporti finanziari
Il prezzo delle azioni di Elopak è già quasi raddoppiato dall'inizio dell'anno. La società è attualmente valutata sui mercati a circa 1 miliardo di euro. Ha un P/E di 14,3x, rispetto a una media di 24,38x per le aziende, spesso più grandi, che operano nello stesso settore. Anche il suo ROE è ben al di sopra di quello dei suoi colleghi, pari al 25% rispetto a una media del 12,84%.
Diversi elementi suggeriscono che la sua valutazione sui mercati continuerà a migliorare. L'azienda era fortemente indebitata al momento dell'esportazione nel 2023, ma da allora ha gestito il debito in modo prudente ed è riuscita a limitare gli oneri per interessi. Questo le ha permesso di reindirizzare una parte maggiore dei suoi profitti agli azionisti. Con una politica di redistribuzione che prevede di versare il 50-60% dei suoi ricavi sotto forma di dividendi, l'azienda offre un rendimento solido e generoso del 3,33%, nettamente superiore alla media di mercato del 2,18%. Una volta avviata la produzione nello stabilimento statunitense nel 2025, è possibile prevedere una nuova ondata di debito per sostenere la crescita, che potrebbe essere favorita da tassi di interesse più bassi.
L'azienda ha una struttura azionaria unica, con un flottante di circa il 56%. Il resto delle azioni in circolazione è detenuto dalla holding Ferb AS (famiglia Andresen) da 64 anni. Tuttavia, dal maggio 2024, la holding ha ridotto le sue partecipazioni, aprendo la strada a nuovi investitori. Nippon Paper Industries detiene il 5,1% del capitale della small cap.
Rischi
- I cambiamenti macroeconomici e soprattutto l'inflazione potrebbero portare a una pressione al ribasso sui consumi di prodotti lattiero-caseari e succhi di frutta in alcuni mercati. Inoltre, in questo segmento, il marchio vende le proprie confezioni su prodotti posizionati nella fascia alta della gamma, ed è quindi meno difensivo del solito.
- Se da un lato le normative dovrebbero favorire Elopak, dall'altro possono giocare brutti scherzi all'azienda, che dovrà dunque essere adattabile e reattiva. Se la standardizzazione gioca a suo favore, dovrà adattare rapidamente la sua produzione o trovarsi in una posizione forte sul mercato, altrimenti i margini operativi saranno minacciati dall'arrivo dei concorrenti.
- La dipendenza da materie prime come cartone, resina plastica, fogli di alluminio ed energia può essere un problema lungo la catena di fornitura. Il costo sarà un fattore importante, soprattutto perché Elopak insiste sulla necessità di lavorare con fornitori che rispettino standard ambientali molto severi. Ad esempio, non è certo che i fornitori di cartone in India abbiano le stesse considerazioni di quelli in Europa.
Elopak ASA si posiziona come un attore che sa distinguersi nel settore degli imballaggi in cartone, con un'attenzione strategica alla sostenibilità e all'innovazione. Nonostante alcuni rischi operativi, i suoi solidi fondamentali, la strategia prudente e l'impegno nella transizione ecologica la rendono un'opzione interessante per gli investitori a lungo termine. L'azienda non esita a espandersi laddove le opportunità sono più interessanti. Le prospettive di crescita, sostenute da un portafoglio di clienti rinomati, confermano il suo potenziale di sviluppo in un settore in rapida evoluzione.
