La storia borsistica di Eurofins è esplosa un giorno nel settembre 2021. Paradossalmente, ha coinciso con l'ingresso dell'azienda nel CAC40 (a spese di Atos, per gli appassionati di ascese e cadute storiche). Tra il 1997 e la fine dell'estate 2021, Eurofins è stata ciò che Peter Lynch ha definito un multibagger, ossia un'azione il cui prezzo è aumentato molteplici volte poiché il mercato ha apprezzato un modello economico eccezionale. Tra l'autunno 2021 e questa mattina, il prezzo dell'azione ha perso il 60%.

L'arrivo sull'orlo del precipizio nel settembre 2021 ha colpito molte aziende in tutto il mondo, in particolare quelle che avevano sfruttato appieno l'effetto Covid (Carl Zeiss, Sartorius Stedim Biotech, Lonza...). Ma da allora Eurofins ha faticato a ripristinare la propria reputazione. Il prezzo dell'azione è comunque rimbalzato dal minimo di 44,83 euro dello scorso ottobre. Ma i risultati di oggi hanno cancellato parte di questi guadagni. Il titolo ha perso oltre il 12% durante la seduta. Cosa sta succedendo?

Avete mai sentito parlare di SDI?

Se chiedete a un analista a cui piace il titolo, probabilmente vi dirà che i risultati per il 2023 sono piuttosto buoni e che le prospettive sono in linea (ossia fatturato da 7,075 a 7,175 miliardi di euro, EBITDA rettificato da 1,525 a 1,575 miliardi di euro e generazione di free cash flow rettificato da 800 a 840 milioni di euro). Il tutto sembra leggermente superiore alle aspettative.

Ma il prezzo delle azioni è sceso del 12%, quindi c'è qualcosa che non va. Allen Wells, di Jefferies (a cui il titolo non piace molto, visto che ha un rating Underperform e un target di 48 euro), sottolinea che i dati sono vicini alle aspettative, ma che contengono molti SDI. SDI sta per "Separately Disclosed Items", una pratica di Eurofins utilizzata per spiegare la differenza tra l'EBITDA contabile e l'EBITDA rettificato comunicato al mercato. Questi SDI comprendono tutta una serie di voci considerate non ricorrenti (costi di integrazione, operazioni cessate, perdite "temporanee", pagamenti in azioni, svalutazioni, rettifiche fiscali...). Eurofins spiega nel dettaglio cosa coprono gli SDI.

Ma il fatto è che sono davvero molte le cose che rientrano in questa categoria. Nel 2023 hanno rappresentato un impatto di 129 milioni di euro sull'EBITDA e dovrebbero rimanere a un "livello elevato" di 125 milioni di euro nel 2024, ammette Eurofins, che prevede di ridurli allo 0,5% dei ricavi nel 2027. Gli analisti non vedono di buon occhio questi aggiustamenti interni permanenti, anche se sono stati documentati e autorizzati. Il gruppo li giustifica in gran parte spiegando che riflettono il tempo necessario affinché gli asset acquisiti raggiungano gli standard qualitativi e finanziari della rete matura. Tuttavia, il mercato a volte vede in tutto questo una corsa in avanti che ostacola la chiarezza dei conti (e alimenta indirettamente le voci che si sono sentite in passato, secondo le quali la struttura finanziaria di Eurofins era più rigida di quanto sembrasse. Voci di corridoio mai confermate).

Gli SDI rimarranno quindi piuttosto alti. A ciò si aggiungono un dividendo dimezzato, un obiettivo di miglioramento del fabbisogno di capitale circolante che non è stato raggiunto e una generazione di cash flow deludente, gravata da costi di ristrutturazione e di avviamento. L'insieme di questi fattori alimenta la sfiducia del mercato, anche se gli obiettivi per il 2027 (fatturato di 10 miliardi di euro, margine del 24% e FCF di 1,5 miliardi di euro) rimangono fermi.

Come bonus, ecco cosa dice il comunicato stampa sui risultati rettificati e sugli SDI:

  • L'EBITDA rettificato di Eurofins riflette "la continua performance delle attività mature e ricorrenti escludendo le "voci divulgate separatamente".
  • Le voci divulgate separatamente includono:
    • Costi di integrazione e riorganizzazione una tantum
    • Operazioni cessate
    • Altri ricavi e costi non ricorrenti
    • Perdite temporanee e altri costi legati all'espansione della rete, all'avviamento e alle nuove acquisizioni in fase di ristrutturazione importante
    • Spese per pagamenti basati su azioni
    • Svalutazione dell'avviamento
    • Ammortamento delle attività immateriali acquisite e dell'avviamento negativo,
    • Utili/perdite da cessione di attività e costi di transazione relativi alle acquisizioni, nonché proventi derivanti dall'annullamento di tali costi e importi non utilizzati dovuti per acquisizioni di attività.
    • Costi di finanziamento netti relativi all'assunzione di prestiti e all'investimento di eccedenze di liquidità ed effetti finanziari una tantum (al netto dei proventi finanziari)
    • Costi di finanziamento netti relativi al capitale ibrido e relativi effetti fiscali.