INGENICO GROUP 
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Il gruppo è stato fondato nel 1980 e si è sviluppato con grande clamore attraverso una serie di acquisizioni (la pagina Wikipedia della società mostra una sintetica storia di questo consiglio di caccia)
Veramente ancorata al DNA del gruppo, questa strategia di crescita esterna è come sempre fonte di rischio e di opportunità allo stesso tempo
Le due attività di Ingenico sono la gestione dei terminali a scheda (1,6 miliardi di euro di ricavi, crescita annualizzata del 10% dal 2012) e la gestione delle transazioni online (728 milioni di ricavi nel 2016, crescita annualizzata del 30% dal 2012)
Quasi in duopolio con la società americana Verifone, il gruppo detiene oltre il 40% del mercato globale nell'attività di gestione di terminali. Le barriere all'ingresso sono elevate e la tecnologia impegnativa perché comporta la direzione di milioni di flussi emessi attraverso diversi network (Visa, MasterCard, PayPal, ecc.) verso i sistemi delle banche nazionali.
Sebbene matura, questa attività poggia quindi su un vantaggio competitivo (l'effetto rete) e racchiude ancora un notevole potenziale di crescita, a maggior ragione nei mercati emergenti dove i governi spingono i civili e le imprese ad abbandonare il denaro contante e ad utilizzare metodi di pagamento tracciabili
Tuttavia, le più recenti acquisizioni di Ingenicos mirano a rafforzare la sua presenza nel suo secondo settore di attività: le transazioni online. Questo settore ha una crescita più forte e il gruppo francese detiene il 5% della quota di mercato globale
Le prospettive qui sono promettenti, ma la concorrenza è agguerrita e una serie di giocatori dirompenti cerca di mettere i piedi in pasta da giocatori come Stripe o PayPal a rivali più tradizionali come il britannico Worldpay o il tedesco Wirecard
Anche i giganti americani della tecnologia come Apple e Google hanno mostrato il loro interesse e continuano a esplorare diverse strategie per passare
Ingenico si concentra in particolare sul mercato dei pagamenti senza soluzione di continuità, questo significa pagamenti online completamente automatizzati, come ha fatto ad esempio Uber, dove il cliente non ha bisogno di contanti né di carta per pagare l'autista
Il settore è ancora in gran parte frammentato. I concorrenti più piccoli sono naturali obiettivi di acquisizione perché l'unico modo per prosperare in questo settore è raggiungere una scala abbastanza grande da diluire il più possibile i costi di transazione per generare margini
I piccoli devono quindi tenersi stretti (soprattutto grazie ai mercati finanziari misericordiosi) mentre i più grandi devono acquisire saggiamente la tecnologia giusta al momento giusto e al giusto prezzo
Ingenico ha fatto diverse decine di acquisizioni negli ultimi anni. Tra le più notevoli, la società olandese Global Collect nel 2014 per 820 milioni di euro (meno di tre volte il fatturato) e la svedese Bambora nel luglio 2017 per 1,5 miliardi di euro (quasi 8 volte il fatturato)
C'è un'ondata di consolidamento in corso, tra l'altro, ai vertici del settore: Worldpay è stata acquisita da Vanity per quasi sei volte il fatturato (dopo essere stata corteggiata da Ingenico); la società danese Nets è stata acquisita dalla società di private equity Hellman & Friedman per circa quattro volte il fatturato; e secondo alcune voci, l'altra società francese Worldline ( filiale di Atos) avrebbe dimostrato la sua devozione a Ingenico nonostante quest'ultima fosse più grande
Finora la sua strategia di crescita esterna ha funzionato bene per Ingenico: il gruppo ha reso redditizie le sue successive acquisizioni e ha moltiplicato il suo fatturato per quasi quattro in dieci anni (da 568 milioni nel 2007 a quasi 2,5 miliardi previsti nel 2017)
La redditività è migliorata e l'utile di cassa (free cash-flow) prima delle acquisizioni si è moltiplicato per cinque tra il 2007 e il 2016 (da 50 milioni a 240 milioni di euro)
Il bilancio è di qualità ragionevolmente buona con 2 miliardi di liquidità di alta qualità (cassa e crediti) e 2 miliardi di immobilizzazioni immateriali (soprattutto la differenza tra le acquisizioni ereditate e i vari riacquisti di società) contro circa 3,5 miliardi di passività proforma (stima dell'autore in attesa della pubblicazione degli utili), di cui quasi 2 miliardi di debiti a lungo termine a seguito dell'acquisizione di Bambora
A 92 euro per azione e su una base diluita di 64 milioni di azioni, Ingenico è attualmente valutata in borsa a 6 miliardi di euro, ovvero 25 volte il suo utile in contanti nel 2016 un rendimento del 4% per il nuovo azionista
Questa valutazione è ragionevole per un'azienda in forte crescita ma rischiosa se per caso questa crescita fa fatica a concretizzarsi
La scommessa a questo proposito è molto chiara: se Ingenico integra bene Global Collect e Bambora e riesce ad avere successo nelle sue future acquisizioni, la valutazione attuale è giustificata e dovrebbe seguire la stessa traiettoria ascendente degli ultimi dieci anni
Pertanto le condizioni di finanziamento dovrebbero rimanere favorevoli (la congiuntura attuale è senza dubbio ideale) e le acquisizioni devono avvenire a multipli ragionevoli, per poter produrre un buon rendimento nel tempo. Si tratta di una sfida notevole, perché la concorrenza dei compratori è (come abbiamo visto) abbondante e ambiziosa
Queste prospettive ottimistiche sarebbero messe in discussione se il gruppo venisse rilevato da concorrenti meglio capitalizzati, mancasse una svolta tecnologica o avesse difficoltà ad integrare una grande acquisizione trasformativa
Se per caso si verificasse un tale fallimento, l'opzione migliore per Ingenico sarebbe quella di vendere se stessa (come ha fatto Gemalto) senza dubbio per un multiplo del suo fatturato che sia almeno pari alla sua valutazione attuale (meno di tre volte il fatturato)
Ad eccezione di un forte terremoto nel settore (come un completo abbandono delle carte di pagamento), il rischio sembra così limitato, e l'opportunità è chiaramente individuata per gli investitori che sono veramente orientati al lungo termine. A meno che un acquirente strategico non approfitti delle attuali condizioni di finanziamento, eccezionalmente miti, per fare un'offerta irresistibile nel breve termine
Ingenico è una posizione nel portafoglio europeo dei 4-Traders
