Jenoptik AG : Una questione di slancio

Jenoptik è un gruppo fotonico integrato tedesco che divide le sue attività in tre segmenti: Ottica e Scienze della Vita, Mobilità e Difesa e Sistemi Civili.

Jenoptik è un leader globale con sede in Germania nel settore delle tecnologie ottiche e fotoniche con una presenza in ottanta paesi; due terzi del fatturato dell'azienda è generato anche all'estero

Durante quest'ultimo trimestre, l'acquisizione della società canadese Prodomax Automation e della tedesca Otto Vision Technology hanno permesso a Jenoptik di rafforzare la sua posizione nel settore - principalmente automobilistico - dove le sue tecnologie ottiche sono già integrate con soluzioni robotiche all'avanguardia sulle catene di montaggio

Questo segmento rappresenta, tuttavia, una parte ridotta (27 miliardi di euro) del mercato globale della fotonica che è stimato in 600 miliardi: i mercati principali sono il subappalto ai produttori di semiconduttori (120-140 miliardi), le tecnologie di visualizzazione e di alleggerimento (152 miliardi) e l'elettronica di consumo (72 miliardi)

Per Jenoptik, il 2019 sarà l'anno in cui ci sarà un chiaro focus sulla crescita in Nord America e il lancio di una nuova attività di business nella meccatronica. Oppure, per citare Wikipedia, un ramo multidisciplinare dell'ingegneria che si concentra sull'ingegneria dei sistemi elettrici e meccanici, e comprende anche una combinazione di robotica, elettronica, computer, telecomunicazioni, sistemi, controllo e ingegneria di prodotto"

Secondo il management di Jenoptiks, questo posizionamento dovrebbe consentire una crescita futura del fatturato annualizzata tra il 5 e il 10%, diversi punti al di sopra del mercato, e mantenere il margine EBITDA intorno al 15%

A livello finanziario, Jenoptik - selezionata in base ai suoi fondamentali da MarketScreeners Stock Screener - si distingue per una solida posizione finanziaria e una crescita modesta ma stabile

La leva finanziaria è ridotta al minimo, con un debito netto di soli 36 milioni di euro, ovvero esattamente un terzo dell'EBITDA di 105 milioni di euro generato lo scorso anno. Parallelamente, la liquidità continua ad accumularsi in bilancio

Non essendoci nemmeno emissioni di azioni, tutte le acquisizioni della società - per un totale di 110 milioni di euro dal 2013 - sono state autofinanziate con il cash flow

A questo punto, però, è difficile dire qualcosa sulla redditività di questi investimenti in crescita esterna, a differenza di un caso come quello di Accenture. Per questo motivo è necessario avere maggiori informazioni e - anche se non vogliamo che ciò accada - alcuni di quei cicli inversi a cui l'industria dei semiconduttori è così abituata

Il fatturato cresce con una media annualizzata del 3,5% dal 2008, ma il risultato operativo cresce ad un ritmo più veloce (9%), mentre il risultato netto (71%) beneficia della diminuzione del debito e del costo finanziario che ne deriva

In ogni caso, vediamo che le ambizioni di crescita del management sono superiori alle performance storiche del gruppo. I futuri esercizi finanziari ci mostreranno se questi obiettivi sono realistici o meno, o se si riveleranno solo un annuncio finanziario un po' troppo entusiasta

Nel 2017 il gruppo ha generato un risultato netto di 72 milioni di euro. L'utile di cassa (free cash flow) era di 63 milioni di euro prima delle acquisizioni, contro i 72 milioni dell'anno scorso

Nel 2018, tutto l'utile - e anche un po' di più, ma la differenza è stata compensata da una minuscola emissione di debito - è stato reinvestito in acquisizioni: la creazione di valore futura dipenderà in gran parte dalla pertinenza di questa scelta strategica, che era senza dubbio necessaria per mettere un piede nella porta delle nuove attività commerciali

Con 26 euro per azione, la capitalizzazione di mercato (1,5 miliardi di euro) rappresenta quindi un multiplo di circa 20 volte l'utile di cassa. Nell'attuale contesto dei tassi d'interesse, la valutazione è quindi ben meritata se gli obiettivi di crescita vengono raggiunti o superati. Questo è il consenso degli analisti, che è stato appena rivisto al rialzo - uno slancio che sta alla base dell'investimento per conto di MarketScreeners European Portfolio

Difficoltà nel rendere redditizie le recenti acquisizioni, una pesante recessione e/o un'inversione del ciclo nell'industria dei semiconduttori porterebbero senza dubbio ad una immediata compressione del multiplo

Osserviamo che la valutazione di Jenoptiks è rimasta più o meno invariata durante quattordici anni, come risultato di una crescita modesta e di risultati operativi stabili. Il prezzo delle azioni è triplicato nel 2006 a seguito di un picco di attività tra i produttori e gli OEM (Original Equipment Manufacturer) di semiconduttori, i maggiori clienti dell'azienda

Weve ha inoltre commentato queste eccezionali condizioni di mercato - dopo quasi un decennio di siccità - in diversi articoli, tra cui le caratteristiche su Applied Materials, e KLA-Tencor

Nel caso di Jenoptiks, la buona performance del prezzo del titolo sarà direttamente legata al proseguimento di questa fase di prosperità. I più scettici hanno però evidenziato il netto rallentamento degli ultimi mesi, illustrato dalla deflazione delle valutazioni gonfiate dello scorso anno

La posizione sarà rapidamente arbitrata se questa inversione di tendenza sarà confermata.

(L'autore non è un azionista)