Lindbergh S p A : Integrae SIM – Equity Research – Italiano

Data produzione: 28 settembre 2022, h. 18:30

Data pubblicazione: 29 settembre 2022, h. 07:00

Lindbergh
Rating: BUY (unch.)
Stock performance	1M

	Italy		Euronext Growth Milan	MRO
Target Price: € 3,50	(prev € 3,50)	Update	Risk: Medium
3M	6M	1Y	Stocks performance vs FTSE Italia Growth

absolute	-6,91%
to FTSE Italia Growth	-1,06%
to Euronext STAR Milan	2,24%
to FTSE All-Share	-1,77%
to EUROSTOXX	-0,32%
to MSCI World Index	3,02%
Stock Data
Price
Target price
Upside/(Downside) potential
Bloomberg Code
Market Cap (€m)
EV (€m)
Free Float
Share Outstanding
52-week high
52-week low
Average daily volumes (3m)

-4,91%	-17,93%	N/A
0,31%	-1,72%	N/A
6,74%	6,18%	N/A
1,35%	-1,90%	N/A
1,12%	-3,74%	N/A
2,07%	3,55%	N/A
		€ 1,51
		€ 3,50
		131,6%
	LDB IM EQUITY
		€ 12,83
		€ 15,61
		27,67%
		8.499.000
		€ 2,74
		€ 1,41
		3.650

1H22A Results Il valore della produzione si attesta a € 11,01 mln, in crescita del 20,7% rispetto al valore registrato al 30 giungo 2021 pari a € 9,12 mln. L'EBITDA al 30 giugno 2022 ammonta a € 1,41 mln, in crescita rispetto al periodo precedente, quando si attestava a € 0,08 mln. Similmente l'EBITDA margin passa dallo 0,8% del 1H21A al 12,8% del 1H22A. L'EBIT del Gruppo, dopo ammortamenti e svalutazioni per € 0,67 mln, si attesta a € 0,74 mln. Con riferimento al Net Income, il Gruppo è riuscito a passare da una perdita di € - 0,31 mln nel 1H21A ad un utile pari a € 0,54 mln nel 1H22A. La NFP passa da

• 2,78 mln al 31 dicembre 2021 a € 3,38 mln al termine del primo semestre del 2022.

Key Financials (€m )	FY21A	FY22E	FY23E	FY24E
VoP	13,6	20,5	23,3	25,6
EBITDA	2,1	2,4	2,9	3,9
EBIT	1,0	1,3	1,8	2,8
Net Profit	0,7	0,9	1,2	2,0
EPS (€)	0,1	0,1	0,1	0,2
EBITDA margin	15,2%	11,7%	12,4%	15,0%
EBIT margin	7,4%	6,3%	7,7%	10,7%
Net Profit margin	5,2%	4,4%	5,4%	7,8%

Estimates Update
Alla luce dei risultati pubblicati nella relazione semestrale per il 1H22A,
confermiamo quasi integralmente le nostre stime sia per l'anno in corso sia
per i prossimi anni. In particolare, stimiamo valore della produzione 2022A
pari a € 20,50 mln ed un EBITDA pari a € 2,40 mln, corrispondente ad una
marginalità dell'11,7%. Per gli anni successivi, ci aspettiamo che il valore
della produzione possa aumentare fino a € 28,15 mln (CAGR 21A-25E: 19,8%)
nel 2025E, con EBITDA pari a € 5,25 mln (corrispondente ad un EBITDA
margin del 18,7%), in	crescita rispetto	a	€	2,08 mln del 2021A
(corrispondente ad un EBITDA margin del 15,2%).	A livello patrimoniale,
stimiamo una NFP per il 2025E cash positive e pari a € 6,07 mln.

Main Ratios	FY21A	FY22E	FY23E	FY24E
EV/EBITDA (x)	7,5	6,5	5,4	4,1
EV/EBIT (x)	15,4	12,0	8,7	5,7
P/E (x)	18,0	14,3	10,3	6,4
Mattia Petracca		[e-mail]
Alessandro Colombo		[e-mail]

Valuation Update Abbiamo condotto la valutazione dell'equity value di Lindbergh sulla base della metodologia DCF e dei multipli di un campione di società comparabili. Il DCF method (che nel calcolo del WACC include a fini prudenziali anche un rischio specifico pari al 2,5%) restituisce un equity value pari a € 42,6 mln. L'equity value di Lindbergh utilizzando i market multiples risulta essere pari a €16,8 mln (includendo un discount pari al 25%). Ne risulta un equity value medio pari a circa € 29,7 mln. Il target price è di € 3,50, rating BUY e rischio MEDIUM.

1. Economics & Financials

Table 1 - Economics & Financials

INCOME STATEMENT (€/mln)	FY20A	FY21A	FY22E	FY23E	FY24E	FY25E
Revenues Network	7,22	10,73	16,90	19,50	21,50	23,70
Revenues Waste	1,76	2,20	2,50	2,95	3,25	3,55
Revenues Warehouse	0,00	0,57	0,65	0,85	0,85	0,90
Other Revenues	0,09	0,14	0,45	0,00	0,00	0,00
Value of Production	9,08	13,65	20,50	23,30	25,60	28,15
COGS	1,51	1,60	2,50	2,80	3,00	3,30
Services	3,18	6,73	11,00	12,50	13,50	14,00
Employees	2,24	2,84	4,00	4,60	4,70	5,00
Other Operating Expenses	0,36	0,40	0,60	0,50	0,55	0,60
EBITDA	1,79	2,08	2,40	2,90	3,85	5,25
EBITDA Margin	19,7%	15,2%	11,7%	12,4%	15,0%	18,7%
D&A	0,66	1,06	1,10	1,10	1,10	1,10
EBIT	1,13	1,02	1,30	1,80	2,75	4,15
EBIT Margin	12,4%	7,4%	6,3%	7,7%	10,7%	14,7%
Financial Management	(0,07)	(0,08)	(0,10)	(0,10)	(0,10)	(0,10)
EBT	1,06	0,93	1,20	1,70	2,65	4,05
Taxes	0,26	0,22	0,30	0,45	0,65	1,00
Net Income	0,80	0,71	0,90	1,25	2,00	3,05
Minorities	0,00	-0,09	0,05	0,10	0,20	0,30
BALANCE SHEET (€/mln)	FY20A	FY21A	FY22E	FY23E	FY24E	FY25E
Fixed Assets	2,51	9,03	9,30	8,70	8,10	7,50
Account receivable	2,26	4,27	6,60	7,50	8,20	9,00
Inventories	0,08	0,11	0,25	0,25	0,25	0,25
Account payable	1,26	6,20	7,00	8,30	9,00	9,80
Operating Working Capital	1,08	(1,82)	(0,15)	(0,55)	(0,55)	(0,55)
Other receivable	0,52	1,01	1,60	1,80	1,95	2,05
Other payable	0,55	0,78	1,20	1,40	1,60	1,75
Net Working Capital	1,05	(1,59)	0,25	(0,15)	(0,20)	(0,25)
Severance Indemnities & Other Provisions	0,40	0,44	0,95	1,25	1,55	1,90
NET INVESTED CAPITAL	3,16	7,00	8,60	7,30	6,35	5,35
Share Capital	0,20	0,28	0,28	0,28	0,28	0,28
Reserves	0,39	3,57	4,37	5,23	6,38	8,18
Net Income	0,80	0,80	0,85	1,15	1,80	2,75
Equity	1,39	4,66	5,51	6,66	8,46	11,21
Minorities Equity	0,00	(0,44)	(0,39)	(0,29)	(0,09)	0,21
Cash & Cash Equivalent	1,64	4,41	3,52	5,27	7,42	10,67
Short Term Debt to Bank	0,79	2,21	2,00	1,80	1,60	1,40
M/L Term Debt to Bank	2,62	4,98	5,00	4,40	3,80	3,20
Net Financial Position	1,77	2,78	3,48	0,93	(2,02)	(6,07)
SOURCES	3,16	7,00	8,60	7,30	6,35	5,35
	0,00	0,00	0,00	0,00	0,00	0,00
CASH FLOW (€/mln)		FY21A	FY22E	FY23E	FY24E	FY25E
EBIT		1,02	1,30	1,80	2,75	4,15
Taxes		0,22	0,30	0,45	0,65	1,00
NOPAT		0,80	1,00	1,35	2,10	3,15
D&A		1,06	1,10	1,10	1,10	1,10
Change in receivable		(2,01)	(2,33)	(0,90)	(0,70)	(0,80)
Change in inventories		(0,03)	(0,14)	0,00	0,00	(0,00)
Change in payable		4,94	0,80	1,30	0,70	0,80
Change in others		-0,26	-0,17	0,00	0,05	0,05
Change in NWC		2,63	(1,84)	0,40	0,05	0,05
Change in provisions		0,04	0,51	0,30	0,30	0,35
OPERATING CASH FLOW		4,53	0,77	3,15	3,55	4,65
Capex		(7,6)	(1,4)	(0,5)	(0,5)	(0,5)
FREE CASH FLOW		(3,05)	(0,60)	2,65	3,05	4,15
Financial Management		(0,08)	(0,10)	(0,10)	(0,10)	(0,10)
Change in Debt to Bank		3,79	(0,19)	(0,80)	(0,80)	(0,80)
Change in Equity		2,12	(0,00)	(0,00)	0,00	0,00
FREE CASH FLOW TO EQUITY		2,77	(0,89)	1,75	2,15	3,25

Source: Lindbergh and Integrae SIM estimates

UPDATE

2

1.1 1H22A Results

Table 2 - 1H22A vs 1H21A

€/mln	VoP	EBITDA	EBITDA %	EBIT	Net Income	NFP
1H22A	11,01	1,41	12,8%	0,74	0,54	3,38
1H21A	9,12	0,08	0,8%	(0,09)	(0,31)	2,78*
Change	20,7%	N.M.	11,9%	N.A.	N.A.	N.A.

Source: Integrae SIM *NFP al 31/12/2021

Tramite comunicato stampa il Gruppo, commentando i risultati semestrali, dichiara: "Dopo oltre sei mesi dalla quotazione, alla chiusura di questa prima nostra semestrale di Gruppo possiamo affermare con forza che stiamo andando nella giusta direzione. I risultati fanno emergere chiaramente il risultato del grande lavoro di riorganizzazione e risanamento della controllata francese che, nel primo semestre 2021 (come si evince dal pro-forma),aveva di fatto eroso tutta la marginalità del Gruppo. Oggi non è più così, l'equilibrio è vicino e il potenziale è molto importante, come dimostra la forte crescita dei ricavi, in tutte le business unit, sia in Italia che in Francia. Continueremo a investire sulle tecnologie e più in generale su ogni iniziativa che porti valore al Gruppo. Resteremo concentrati nei prossimi mesi sul mantenimento delle nostre marginalità a fronte sia della crisi energetica, sia di altri eventi esogeni che potrebbero minacciare la nostra crescita; non sarà certo facile, ma siamo pronti. Ringrazio come sempre tutte le persone che nel silenzio lavorano con passione e dedizione per far sì che i nostri obiettivi vengano raggiunti".

Il valore della produzione si attesta a € 11,01 mln, in crescita del 20,7% rispetto al valore registrato al 30 giungo 2021 pari a € 9,12 mln. Tale sviluppo è stato reso possibile dall'ottima performance di tutte e 3 le Business Unit: Network Management, Waste Management e Warehouse Management.

Chart 1 - Revenues Breakdown by Segment

3,7%

11,6%

84,7%

Network Management

Waste Management

Warehouse Management

Source: Lindbergh

Al 30 giugno 2022 la principale fonte di ricavo è la linea di business Network Management che ha generato ricavi per l'84,7% del totale. Il resto del fatturato è distribuito come segue: la Business Unit Warehouse Management ha contribuito con l'11,6% del totale dei ricavi del Gruppo, mentre il restante 3,7% è attribuibile ai risultati ottenuti dalla BU Warehouse Management.

UPDATE

3

Chart 2 - Revenues by Business Unit 1H21A vs 1H22A

10,00	9,06
9,00
8,00	7,79
7,00
6,00
5,00
4,00
3,00
2,00		1,09	1,25
1,00						0,19	0,39
0,00
Network Management		Waste Management	Warehouse Management
			1H21A		1H22A

Source: Lindbergh

Come si evince dal precedente grafico, la Business Unit che ha maggiormente contribuito all'incremento dei ricavi è stata la Network Management che ha registrato una crescita del 16,2% con ricavi pari a € 9,06 mln nel 1H22A. Principale responsabile di tale variazione è stata l'acquisizione da parte di Lindbergh del ramo d'azienda del Gruppo Hinet Solutions che ha permesso di migliorare i servizi di Day Tech offerti ai clienti. La BU di Waste Management ha registrato una crescita del 14,2% attestandosi ad un valore di € 1,25 mln, tramite l'acquisizione di nuovi clienti e l'implementazione di servizi avviati nel 2021 ed entrati a regime nel periodo in esame. Infine, la linea di Business Warehouse Management ha raggiunto un livello di fatturato pari a € 0,39 mln, con una crescita del 106,3% rispetto ai risultati del 1H21A. Tale sviluppo si spiega con il fatto che nel primo semestre del 2021 le attività erano iniziate tra i mesi di marzo e aprile, mentre nel 2022 la BU è stata operativa fin dall'inizio del periodo oggetto di analisi.

L'EBITDA al 30 giugno 2022 ammonta a € 1,41 mln, in crescita rispetto al periodo precedente, quando si attestava a € 0,08 mln. Tale crescita è stata resa possibile dal processo di riorganizzazione operativa e commerciale che il management ha intrapreso sulla controllata Lindbergh France a partire da settembre 2021 con l'obiettivo di migliorare la marginalità. Di conseguenza, l'EBITDA margin passa dallo 0,8% del 1H21A al 12,8% del 1H22A.

L'EBIT del Gruppo, dopo ammortamenti e svalutazioni per € 0,67 mln, si attesta a € 0,74 mln. Nonostante l'aumento di alcune voci di costo, come i compensi degli amministratori e i costi del personale, il superamento della redditività negativa del periodo precedente (EBIT pari a € -0,09 mln) è da attribuire principalmente alla campagna di adeguamento tariffario intrapresa dal Gruppo nei confronti di alcuni clienti e all'ingresso di nuovi consumatori.

Con riferimento al Net Income, il Gruppo è riuscito a passare da una perdita di

• - 0,31 mln nel 1H21A ad un utile pari a € 0,54 mln nel 1H22A.

La NFP passa da € 2,78 mln al 31 dicembre 2021 a € 3,38 mln al termine del primo semestre del 2022. Nonostante la riduzione dei debiti finanziari verso le banche, il Gruppo ha effettuato investimenti e sostenuto costi operativi per lo scale-up e la crescita di Lindbergh France, che hanno impattato negativamente la NFP consolidata facendola aumentare per complessivi € 0,60 mln.

UPDATE

4

1.2 FY22A - FY25E Estimates

Table 3 - Estimates Updates FY22A-25E
€/mln	FY22E	FY23E	FY24E	FY25E
VoP
New	20,5	23,3	25,6	28,2
Old	20,5	23,3	25,6	28,2
Change	0,0%	0,0%	0,0%	0,0%
EBITDA
New	2,4	2,9	3,9	5,3
Old	1,3	1,8	2,8	4,2
Change	84,6%	61,1%	40,0%	26,5%
EBITDA %
New	11,7%	12,4%	15,0%	18,7%
Old	11,7%	12,4%	15,0%	18,7%
Change	0,0%	0,0%	0,0%	0,0%
EBIT
New	1,3	1,8	2,8	4,2
Old	1,3	1,8	2,8	4,2
Change	0,0%	0,0%	0,0%	0,0%
Net Income
New	0,9	1,2	2,0	3,1
Old	0,9	1,2	2,0	3,1
Change	0,0%	0,0%	0,0%	0,0%
NFP
New	3,5	0,9	(2,0)	(6,1)
Old	3,0	0,4	(2,5)	(6,6)
Change	N/A	N/A	N/A	N/A

Source: Integrae SIM

Alla luce dei risultati pubblicati nella relazione semestrale per il 1H22A, confermiamo quasi integralmente le nostre stime sia per l'anno in corso sia per i prossimi anni.

In particolare, stimiamo valore della produzione 2022A pari a € 20,50 mln ed un EBITDA pari a € 2,40 mln, corrispondente ad una marginalità dell'11,7%. Per gli anni successivi, ci aspettiamo che il valore della produzione possa aumentare fino a € 28,15 mln (CAGR 21A- 25E: 19,8%) nel 2025E, con EBITDA pari a € 5,25 mln (corrispondente ad un EBITDA margin del 18,7%), in crescita rispetto a € 2,08 mln del 2021A (corrispondente ad un EBITDA margin del 15,2%).

A livello patrimoniale, stimiamo una NFP per il 2025E cash positive e pari a € 6,07 mln.

UPDATE

5