Come Nike, Columbia Sportswear è un marchio di abbigliamento sportivo - focalizzato sulla nicchia outdoor e montana. L'azienda è nata in Oregon, sviluppata da un imprenditore visionario ed è ancora oggi strettamente controllata dalla famiglia fondatrice

Grafico Columbia Sportswear Company

La famiglia Boyle detiene il 53% del capitale. Fatto curioso: mentre Timothy Boyle (69) assicura la gestione dell'azienda dal 1978, sua madre Gertrude Boyle (95) continua a presiedere il consiglio di amministrazione.

Gertrude è la moglie del defunto Neil Boyle, il fondatore della società, morto nel 1970. Quest'ultimo era fuggito dalla Germania nazista nel 1937, emigrò in Oregon e, sulla scia di ciò, acquistò la Columbia che all'epoca era una fabbrica di cappelli

All'inizio del secolo, l'azienda genera un fatturato di un miliardo di dollari ed è tra i marchi tessili più redditizi al mondo. La sua distribuzione è poi fornita principalmente dalla grande distribuzione come Sears, Wal-Mart e Target, e limitata al Nord America nonostante un notevole passo avanti all'estero

Solo alcuni anni dopo Timothy Boyle, testimone del successo di rivali come North Face o Patagonia, prende l'iniziativa di riposizionare completamente la sua offerta: con l'aiuto di un team scientifico appena assunto, la Columbia ha depositato più di 200 brevetti e da allora si è posizionata come pioniere della tecnologia tessile in ambienti estremi

Queste innovazioni hanno permesso al marchio di passare ad una gamma più elevata, di aumentare i propri margini e di sedurre una clientela più esigente. Tuttavia, parallelamente a un'agguerrita concorrenza, la famiglia Boyle ha dovuto affrontare un'altra grande sfida strategica: il declino della grande distribuzione generale - come Sears, fallita un paio di mesi fa

Per questo motivo, oltre a lucidare l'immagine dei marchi e ad emettere buoni prodotti, l'azienda ha dovuto sviluppare canali di vendita diretta - sia fisicamente che online - e nuove reti di distribuzione. Semplice in teoria, ma l'implementazione operativa è molto più difficile nella realtà: ci sono moltissimi fallimenti che, come tutti sappiamo, costituiscono un terreno di caccia privilegiato per le società di private equity - per le quali l'acquisto e la ristrutturazione di marchi obsoleti è da tempo una delle nicchie più redditizie

Non solo la Columbia è riuscita a sfuggire a questo tipo di scenario catastrofico, ma lo ha fatto con brio: le vendite sono raddoppiate tra il 2010 e il 2018 (da 1,4 a 2,8 miliardi di dollari) mentre il profitto è esploso (da 77 a 268 milioni di dollari). Il profilo del margine lordo - un vero e proprio segno di un potere di seduzione dei marchi - si avvicina al 50%: si tratta di un valore superiore a quello di marchi di moda mainstream come Nike, Gap o L Brands (Victorias Secret), ma ovviamente uno o due gradini al di sotto di marchi di lusso come Moncler o Hugo Boss

La forte performance operativa dell'azienda deve essere messa in prospettiva con la sua straordinaria posizione finanziaria: il bilancio è una vera fortezza - come la maggior parte degli investimenti nei portafogli MarketScreener - in quanto le sole attività correnti (1,7 miliardi di dollari, di cui due terzi costituiti da liquidità ed equivalenti) coprono in gran parte tutte le passività dell'azienda (678 milioni di dollari).

Questa forza è il risultato di un modello di business eccezionalmente non capitalizzato che delega la distribuzione del marchio ai partner piuttosto che ai negozi di sua proprietà - l'azienda ha solo 261 negozi, metà dei quali in Nord America: anche questo è un classico tratto caratteriale delle aziende a conduzione familiare, sono naturalmente meno aggressive delle aziende in cui il management si assume rischi con denaro che non è il proprio.

L'altro lato di un'eccessiva capitalizzazione è che il management sacrifica un rendimento ottimale del capitale proprio - questo rimane comunque appropriato, dato che aleggia intorno al 15% - sull'altare di una comoda sicurezza finanziaria a lungo termine. Il rendimento del capitale - capitale circolante e immobilizzazioni - rimane comunque prodigioso, come dimostra la qualità intrinseca del business

Alcuni investitori rimpiangeranno quello che senza dubbio percepiscono come un atteggiamento di attesa. Altri - tra cui l'autore - accoglieranno con favore la logica del patrimonio della famiglia fondatrice e ricorderanno che una capitalizzazione con una leva finanziaria più elevata (quasi) finisce sempre per rivoltarsi contro l'azienda - come ci dimostrano le recenti difficoltà di marchi come Hugo Boss; sempre in linea con la moda ma penalizzati da un eccessivo indebitamento

Il modello di business è caratterizzato anche - lo abbiamo detto prima - da una leva operativa massima: con una struttura di costi fissi - che consiste principalmente in spese amministrative e pubblicitarie - più o meno stabile, tutti i dollari in più guadagnati con il margine lordo (top line) si trovano nel margine netto (bottom line); un aumento delle vendite genera quindi un impatto esponenziale sui profitti che si riflette anche nell'evoluzione del prezzo del titolo negli ultimi anni

Naturalmente è vero anche il contrario se le vendite cominciano a diminuire!

La contabilità della società è conservativa e il libero flusso di cassa è facilmente conciliabile con il risultato netto quando non è francamente superiore a quest'ultimo. Un vantaggio apprezzabile: oltre al poco capitale che si mobilita, il mantenimento di una modesta rete di distribuzione propria permette all'azienda di mantenere un fabbisogno molto limitato di capitale circolante e di massimizzare la generazione di cassa

A livello di valutazione, il prezzo delle azioni è attualmente di 100 dollari, o, una volta che il valore dell'azienda è rettificato dalla liquidità in eccesso, un multiplo di circa 23 volte l'utile dell'esercizio precedente, e appena due volte le vendite previste per il 2019. Nota bene: in questo caso conserviamo l'utile per azione piuttosto che il free cash-flow, perché il primo è solitamente inferiore al secondo - questa scelta sembra quindi prudente; per una discussione più approfondita su questo argomento, potete leggere il nostro articolo Utile contabile vs. free cash-flow

Più o meno in linea con il mercato - nonostante un profilo di crescita potenzialmente superiore alla media - questa valutazione appare comunque molto ragionevole se il forte trend di vendita continua. Tra l'altro, sul mercato privato, e nel contesto dei tassi di interesse che conosciamo da quasi vent'anni, un marchio in crescita opera tipicamente a multipli più elevati.

Il futuro di Columbias dipenderà dal suo successo in Asia e dai ritorni che otterrà dai suoi investimenti online. Gli analisti che seguono l'azienda - il cui consenso è aggiornato in tempo reale da MarketScreener - credono in queste prospettive almeno quanto il management dell'azienda: quest'ultimo è noto per la sua prudenza e il suo buon senso e ha lanciato un piano di riacquisto di azioni fino a 200 milioni di dollari nel 2018 - che è essenzialmente il profitto dell'anno - a un prezzo medio di 85 dollari per azione

Ciò significa probabilmente che il management considera la sua azione sottovalutata a questo prezzo - il che naturalmente non significa che questo sia il caso

Si noti che le vendite di Columbias sono, non sorprendentemente, soggette a un impatto stagionale piuttosto distrettuale: per questo motivo gli investitori che seguono i metodi di tempistica, se sono interessati all'azienda, preferiranno forse un punto di ingresso a metà anno

Columbia Sportswear Company è un'opportunità al crocevia tra crescita e slancio ed entra come tale nel Portfolio MarketScreener USA