L'aumento dei rendimenti obbligazionari è una manna per le banche perché tende ad aumentare il reddito da interessi, ma il più forte salto di due mesi nei costi di prestito visto in tutta la zona euro dal 1994 non si è tradotto in una sovraperformance del mercato azionario per le banche.

Un indice dei titoli bancari europei ha perso il 6% dall'inizio di marzo e non è lontano dai minimi di 14 mesi toccati il mese scorso, dato che la guerra in Ucraina ha aumentato le prospettive di trascinare la regione nella recessione.

Quella sottoperformance ha anche aperto un enorme divario con la correlazione positiva storicamente alta con i rendimenti obbligazionari, un segno che potrebbe esserci spazio per un rimbalzo. La correlazione a 90 giorni tra MSCI Europe Banks e i rendimenti obbligazionari tedeschi a 10 anni è al minimo da oltre nove anni, secondo i dati di Refintiv.

Anche le banche statunitensi hanno visto una tendenza simile, nonostante l'impennata dei rendimenti del Tesoro, anche se in misura minore.

Grafico: Azioni bancarie europee e rendimenti - https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/klpyklqerpg/Banks%20and%20yields.PNG

"Questo è attualmente uno dei grandi temi tra gli investitori e ci tiene impegnati. La correlazione funzionava molto bene in passato e il fatto che sia rotta ora non può essere spiegato completamente da fattori macro o geopolitici", ha detto Jerome Legras, capo della ricerca di Axiom Alternative Investment a Londra.

Anche se si sono riprese dai minimi pandemici del 2020, le banche europee attualmente scambiano quasi il 40% al di sotto della loro valutazione media di 18 anni, basata su una metrica price to book, come da dati Refinitiv. Commerciano a 0,3 volte il mercato più ampio, che è anche uno sconto di quasi il 40% rispetto alla media di 18 anni.

"L'unica cosa che giustificherebbe questi livelli sarebbe se ci stessimo dirigendo verso una recessione. È quello che le azioni stanno prezzando, ma al momento nessun economista, nessun altro indicatore lo è", ha aggiunto.

UBS ha appena ottenuto il suo miglior profitto in 15 anni e Deutsche Bank ha esteso la sua striscia di profitti più lunga dal 2012, sebbene le incertezze geopolitiche e macro offuschino le prospettive.

La preoccupazione è che l'impennata dei prezzi delle materie prime e l'aumento dei tassi potrebbero portare ad un rallentamento dell'attività economica, riducendo i volumi di affari e le commissioni per le banche, mentre i venti contrari crescono come conseguenza delle aziende che faticano a ripagare il debito.

Grafico: Valutazione delle banche europee - https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/zdpxogaowvx/European%20banks%20valuation.PNG

NON BASTA

In questo contesto, Generali Investments, che ha circa 583 miliardi di euro (613 miliardi di dollari) di attivi in gestione, raccomanda di mantenere un'allocazione neutrale sulle banche, anche se le valutazioni sembrano attraenti.

"Di solito le banche hanno bisogno di tre gambe per performare: rendimenti più alti, spread di credito moderati e crescita del PIL in aumento. Dei tre, solo i tassi sono di supporto al momento", ha detto Michele Morganti, senior strategist dell'asset manager italiano.

Un trader di hedge fund con sede a Londra stima che un aumento di 20 punti base nel costo del rischio eroderebbe i benefici di un movimento di 100 punti nei tassi.

Ci si aspetta che la BCE aumenti i tassi d'interesse di 80 punti base entro la fine del 2022, ma i politici sono cauti. La Banca di Spagna ha avvertito di un significativo impatto indiretto del conflitto in Ucraina sull'economia del paese e sulle sue banche.

Per essere sicuri, il posizionamento degli investitori sui mercati dei futures suggerisce il ritorno di un certo ottimismo per le banche nell'ultima settimana.

"Crediamo che i rendimenti delle obbligazioni e la direzione dell'inflazione si riallineeranno di nuovo con la direzione della crescita, come era prima dello shock geopolitico", hanno detto gli strateghi di JP Morgan. "Questo dovrebbe garantire che le correlazioni tornino alle norme storiche e che le lacune ora evidenti vengano colmate".

Ma questo potrebbe richiedere un po' di tempo. Dall'invasione russa dell'Ucraina, le banche hanno sperimentato una delle peggiori revisioni forward EPS a dodici mesi tra i settori europei, secondo Generali Investments. Una mossa per tagliare le forniture di gas a Bulgaria e Polonia questa settimana ha solo aumentato le preoccupazioni per la recessione.

"Se dovessi creare un nuovo portafoglio da zero ora sarebbe sottopesato nel settore finanziario ... La crescita europea quest'anno sarà chiaramente inferiore a quella prevista un paio di mesi fa semplicemente a causa di questa guerra e del prezzo del petrolio", ha detto Jerome Schupp, un gestore di portafoglio presso Prime Partners a Ginevra.

Grafico: Previsioni di guadagno delle banche europee - https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/jnvwerlxnvw/European%20banks%20earnings%20prospects.PNG