Gli investitori giapponesi hanno investito trilioni di yen all'estero nel tentativo di guadagnare qualcosa di meglio dei rendimenti prossimi allo zero in patria, grazie al decennale sforzo della BOJ di porre fine alla deflazione.
La BOJ potrebbe cambiare questa politica già questa settimana. L'aumento dei salari e di altre attività commerciali suggerisce che la stagnazione è finita, il che significa che non è necessario che la BOJ continui a mantenere negativi i tassi a breve termine.
L'attesa di una crescita migliore ha attirato denaro straniero nelle azioni giapponesi e ha fatto salire i rendimenti delle obbligazioni in yen.
Ha anche puntato i riflettori sui 2.400 miliardi di dollari di debito estero che le compagnie di assicurazione sulla vita, i fondi pensione, le banche e le società fiduciarie giapponesi detengono collettivamente, e su quanto di questi flussi di investimento torneranno in patria.
Ma queste partecipazioni fanno guadagnare agli investitori in yen oltre il 5%, quindi gli investitori reagiranno a malapena se la BOJ aumenterà i tassi di 10 o 20 punti base, dicono gli analisti.
"Onestamente non credo che avrà un grande impatto sui flussi", afferma Alex Etra, stratega senior della società di analisi Exante Data.
Gli investimenti complessivi del portafoglio estero del Giappone ammontavano a 628,45 trilioni di yen (4,2 trilioni di dollari) alla fine di dicembre, secondo i dati del Ministero delle Finanze - più della metà in attività di debito sensibili ai tassi d'interesse e la maggior parte a lungo termine.
La BOJ ha avviato il suo allentamento quantitativo e qualitativo (QQE) nel maggio 2013. Da allora ad oggi, l'investimento giapponese nel debito estero è stato di circa 89 mila miliardi di yen, di cui quasi il 60% apparteneva a fondi pensione, tra cui il gigantesco Government Pension Investment Fund o GPIF.
Etra di Exante afferma che i fondi pensione del Paese non coprono abitualmente i loro investimenti obbligazionari all'estero per il rischio valutario e i loro rendimenti sulle obbligazioni estere sono interessanti, soprattutto se tradotti in yen.
LA COPERTURA È DOLOROSA
"Non credo molto alla storia del rimpatrio", ha detto Gareth Berry, stratega delle valute e dei tassi presso Macquarie Bank.
"Se si guardano i numeri degli ultimi 20 anni, in effetti c'è stato un rimpatrio molto, molto limitato anche durante la GFC", ha detto, riferendosi alla crisi finanziaria globale del 2008.
A differenza dei fondi pensione, le grandi banche giapponesi e le compagnie di assicurazione sulla vita tendono a coprire le loro partecipazioni obbligazionarie estere, per mitigare qualsiasi rischio per i loro depositi e altre passività in yen.
I dati sui flussi mostrano che questa classe di investitori, che comprende la Japan Post Bank e la banca cooperativa Norinchukin Bank, ha gradualmente ridotto le partecipazioni in debito estero dal 2022.
Jin Moteki, stratega di Nomura, afferma che gli investitori come le compagnie assicurative rimpatrieranno gli investimenti esteri solo quando il rendimento dei titoli di Stato giapponesi (JGB) sarà sufficiente.
Secondo lui, un serio rimpatrio avverrà solo quando i rendimenti dei JGB a 20 anni toccheranno il 2%, il che implica un aumento di circa 50 punti base dei rendimenti più lunghi. Nomura prevede che la BOJ aumenterà il tasso overnight allo 0,25% entro ottobre.
"A nostro avviso, il potenziale rimpatrio che potrebbe essere innescato dalla fine dell'YCC sarà probabilmente di circa 45 mila miliardi di yen, al massimo. Ci aspettiamo anche che le compagnie di assicurazione sulla vita giapponesi diventino i potenziali protagonisti del rimpatrio", ha detto Moteki.
Inoltre, se i tassi dello yen a breve termine aumentano proprio quando la Fed inizia a tagliare i tassi, i costi di copertura diminuirebbero, rendendo più interessanti gli investimenti con copertura FX nei Treasury statunitensi.
Japan Post Bank, Norinchukin e GPIF non hanno risposto immediatamente alle richieste di Reuters di commenti sui loro piani di investimento.
CARRY E VOLATILITÀ
Le implicazioni dell'uscita della BOJ dai tassi negativi sul mondo più oscuro dei carry trade FX dipendono molto dai segnali che la BOJ invierà sulla traiettoria dei tassi, piuttosto che sul primo rialzo.
Lo yen è stato per decenni la valuta di finanziamento preferita per i trade in cui gli investitori prendono in prestito yen a costo zero e li scambiano con dollari a più alto rendimento. Queste operazioni a breve termine sono estremamente redditizie, ma anche molto sensibili a piccole variazioni dei tassi di interesse e di cambio.
Un carry trade dollaro-yen a 3 mesi ha guadagnato il 7% annualizzato a dicembre, ma ora guadagna solo il 5%, perché sia lo yen che i rendimenti giapponesi sono aumentati.
Non c'è nemmeno un modo semplice per stimare l'ammontare di questi trade. I prestiti complessivi a breve termine del Giappone agli stranieri ammontano cumulativamente a circa 500 miliardi di dollari e potrebbero essere un indicatore approssimativo dei carry trade in essere.
Il 'carry' in questi trade potrebbe ridursi rapidamente se il mercato iniziasse a prezzare rendimenti più alti a breve e medio termine.
James Malcolm, stratega valutario presso UBS a Londra, osserva che una variazione di circa 10 punti base nel divario dei tassi d'interesse tra il dollaro e lo yen ha portato all'incirca ad una variazione dell'1% nel tasso di cambio dollaro-yen negli ultimi due o tre anni.
"Ora, quando si è creato un grande carry trade, il rischio è che cambiamenti modesti causino una capitolazione e che il FX si muova molto di più generando la propria dinamica".
(1 dollaro = 149,0200 yen)
