La riunione della Federal Reserve della prossima settimana ha perso il calore che aveva un tempo come probabile momento per il primo taglio dei tassi d'interesse da parte della banca centrale - ma potrebbe fare una grande luce su dove la Fed pensa che l'economia si trovi nel lungo periodo.

Condizionati dalle pressioni verbali dei funzionari della Fed durante tutto l'anno e dalle letture sull'inflazione e sulla crescita ancora stridenti, i mercati dei futures attualmente quotano una possibilità quasi nulla di un primo taglio in occasione della riunione del 20 marzo e ora privilegiano invece giugno o luglio.

Eppure, la lettura della riunione sarà ricca di informazioni su ciò che accadrà in seguito, non da ultimo un "dot plot" trimestrale aggiornato sulle proiezioni dei policymaker e il probabile inizio delle discussioni sul rallentamento del deflusso del bilancio della Fed.

Con molti investitori che stanno rivalutando la traiettoria a lungo termine dell'economia statunitense e se si trova su un percorso di crescita sostenibile e più veloce, l'attenzione sarà rivolta a ciò che i punti della Fed dicono sul presunto tasso di politica "neutrale" che non stimola né frena l'economia a lungo termine.

Sulla base delle loro previsioni mediane, i responsabili delle politiche della Fed hanno lasciato la loro ipotesi di tasso di policy a lungo termine sostanzialmente invariata da prima della pandemia, al 2,5%, salvo una breve riduzione al 2,4% all'inizio del 2022 che è stata rapidamente invertita.

E poiché i funzionari della Fed ipotizzano di riportare l'inflazione al target del 2% in un modo o nell'altro nel corso del tempo, ciò implica che vedono un tasso neutro "reale" di appena lo 0,5% - rispetto all'attuale tasso politico reale di circa il 2,5%.

Un aumento di questa ipotesi potrebbe non fare la differenza sul se o sul quando la Fed inizierà a tagliare, in quanto potrebbe ridurre i tassi di 200 punti base (bps) nei prossimi due anni e continuare a sostenere di essere in una modalità "restrittiva" che sta esercitando un'influenza sull'attività economica e sull'inflazione.

Ma ha un significato potenziale per quanto riguarda il margine di manovra che la Fed ritiene di avere su qualsiasi ciclo di allentamento - dove vede un probabile "tasso terminale" nel linguaggio della banca centrale. Ed è per questo che potrebbe essere osservato con attenzione da molti investitori.

La discussione è chiaramente ben avviata.

Inosservabile in tempo reale, il tasso neutrale teorico è una bestia effimera quasi impossibile da individuare fino a quando non lo si raggiunge e, anche in quel caso, le sabbie mobili dell'economia potrebbero ancora avvolgerlo nel mistero.

La maggior parte dei funzionari della Fed, compreso il Presidente Jerome Powell, afferma di non sapere dove si trovi esattamente.

Eppure, le loro migliori ipotesi al riguardo dovrebbero rivelare qualcosa su ciò che pensano stia accadendo sotto il cofano dell'economia, su quanto ritengono restrittivo l'attuale tasso di policy del 5,25-5,50% in questo momento e su dove i tassi potrebbero stabilirsi una volta avviata una campagna di allentamento.

MURMORI DELLA FED

Sebbene non sia un membro votante del Consiglio del Comitato del Mercato Aperto della Fed (FOMC) quest'anno, il Presidente della Riserva Federale di Minneapolis Neel Kashkari ha riavviato il dibattito all'inizio del mese scorso.

"È possibile, almeno durante il periodo di ripresa post-pandemia, che la posizione politica che rappresenta la neutralità sia aumentata", ha detto.

Il capo della Fed di San Francisco Mary Daly, che quest'anno è un elettore del FOMC, ha poi affermato che la stima del tasso neutrale è compresa tra lo 0,5% e l'1,0% - il che implica un tasso politico di lungo periodo del 2,5-3,0%.

Un altro votante del 2024, il capo della Fed di Richmond Thomas Barkin, ha affermato che è certamente possibile che il tasso neutrale sia aumentato. Anche la Presidente della Fed di Cleveland, Loretta Mester, ha affermato questo mese che si tratta di una questione aperta.

Parlando a Londra la scorsa settimana, John Williams della Fed di New York è sembrato più incline a smorzare i pensieri di un cambiamento importante e ha detto che il tasso neutro non è aumentato molto dopo la pandemia.

Tale incertezza pubblica forse alza l'asticella del cambiamento del "punto" mediano sul tasso di lungo periodo.

Tuttavia, qualsiasi aumento potrebbe influenzare il pensiero dei mercati su qualsiasi cosa, dal dollaro al debito del Tesoro, e di conseguenza sul mercato azionario.

I mercati dei futures vedono già i tassi di politica della Fed attestarsi da qualche parte nell'area del 3,0-3,5% nei prossimi due anni - quasi 200 punti base in meno da qui, ma ancora ben al di sopra del punto del tasso di politica a lungo termine del 2,5% della Fed.

Un aumento di quel "punto" fino a 50 punti base per tornare al 3% - dove si trovava di recente nel 2018 - potrebbe potenzialmente far salire anche il "tasso terminale" di allentamento ipotizzato dai mercati.

Ciò che dimostra è che la Fed sta almeno riflettendo sulle implicazioni di una disinflazione statunitense così impressionante nell'ultimo anno, anche se i forti aumenti dei tassi hanno lasciato i mercati del lavoro praticamente indenni e finora non sono riusciti a seminare alcuna recessione.

A questo proposito, anche molti economisti stanno tornando al tavolo da disegno.

Una pistola fumante significativa quest'anno è stata la revisione delle statistiche sull'immigrazione negli Stati Uniti per l'anno scorso, che ha modificato le ipotesi sulla traiettoria di lungo periodo della forza lavoro - forse aumentando il livello di creazione di posti di lavoro che può avvenire in futuro senza alzare ulteriormente la crescita dei salari e l'inflazione.

Altre analisi si concentrano su come l'aumento dei livelli di debito pubblico possa giocare un ruolo nell'aumento dei tassi neutrali.

Un documento di lavoro pubblicato la scorsa settimana dalla Banca dei Regolamenti Internazionali cerca di quantificare l'effetto sul "tasso naturale" delle grandi espansioni fiscali.

Lo studio, condotto dagli economisti Rodolfo Campos, Jesus Fernandez-Villaverde, Galo Nuno e Peter Paz, stima che il tasso di interesse naturale aumenti di 20-50 punti base in risposta ad un aumento di 10 punti percentuali del rapporto tra debito pubblico e PIL.

Dato che il debito/PIL degli Stati Uniti è aumentato di circa 20 punti da prima della pandemia, fino a sfiorare il 100% - e secondo le proiezioni del Congressional Budget Office aumenterà ulteriormente fino a raggiungere il 116% nel prossimo decennio - queste ipotesi sono certamente uno spunto di riflessione per la Fed.

Le opinioni espresse qui sono quelle dell'autore, editorialista di Reuters.