Il crollo di Lehman Brothers del 2008 e il salvataggio dell'assicuratore AIG hanno spinto i leader del G20 ad aumentare la trasparenza nei derivati over-the-counter (OTC) o fuori borsa come i credit default swap, rendendo obbligatoria la segnalazione delle transazioni ai depositi.

I regolatori possono poi analizzare quei dati per scoprire esattamente chi c'era dietro una posizione rischiosa e prendere provvedimenti prima che il sistema finanziario sia minacciato.

Un vero test di queste regole è arrivato il mese scorso.

Usato nell'acciaio inossidabile e nelle batterie per veicoli elettrici, sempre più richieste, il nichel era già stato su di giri, ma l'invasione dell'Ucraina da parte del maggior produttore russo ha acceso un fuoco sotto il mercato.

L'8 marzo i prezzi sono raddoppiati a livelli record e l'LME, giudicando che il commercio fosse diventato disordinato, è stato costretto a fermare il commercio di nichel per una settimana.

L'impennata dei prezzi è stata guidata in gran parte dalle aspettative di acquisti da parte della cinese Tsingshan Holding Group per coprire una posizione corta che aveva accumulato negli ultimi mesi - esattamente il tipo di schema che il sistema post-2008 era stato progettato per individuare.

Ma mentre le transazioni eseguite dai partecipanti al mercato con sede a Londra sono segnalate ad un deposito nella stessa località - DTCC, parte della società statunitense DTCC securities settlement - l'esposizione di Tsingshan avveniva attraverso banche che operano in Asia, dove le pratiche di segnalazione e i depositi sono diversi.

Nonostante le regole di divulgazione, i regolatori britannici guardando i dati raccolti sulla propria patch non sarebbero stati in grado di vedere l'intera posizione corta che Tsingshan stava costruendo.

"Se i regolatori sospettano che qualcosa non va potrebbero dare un'occhiata, ma sospetto che unire i puntini per identificare le grandi posizioni OTC e LME di nichel non sarebbe facile", ha detto Robert Finney, un consulente di materie prime di Holman Fenwick Willan.

La Financial Conduct Authority britannica, che regola il LME, ha aperto un'indagine per vedere quali lezioni si possono imparare dal caos sul mercato del nichel. Ha rifiutato di commentare oltre alla dichiarazione rilasciata la settimana scorsa.

"È stato un evento Black Swan, qualcosa che i regolatori non pensavano potesse provenire dall'industria dei metalli", ha detto una fonte dell'industria dei metalli. "Li ha certamente fatti sedere".

Il LME ha detto che "non ha visibilità diretta delle transazioni e posizioni OTC". Il DTCC ha detto che le regole riguardanti l'accesso ai dati variano in ogni giurisdizione, rifiutando di commentare qualsiasi azienda specifica.

La riforma dei depositi del 2009 mirava a individuare i rischi tra le banche prima che vadano fuori controllo, in stile Lehman, ma la saga del nichel dimostra che il problema non è scomparso, ha detto Damon Batten, global capital markets practice lead alla società di consulenza normativa Bovill.

PAESAGGIO FRAMMENTATO

Quindi cosa si può fare?

Per i regolatori sarebbe più facile individuare i rischi se ci fosse un deposito unico globale, un ruolo che il DTCC ha cercato di svolgere. Ma i depositi si sono moltiplicati man mano che sempre più borse si sono ammassate per attrarre e mantenere i volumi di trading.

Anche in Europa, l'uscita della Gran Bretagna dall'Unione Europea ha lasciato il continente diviso in due giurisdizioni per volume, ha detto la European Securities and Markets Authority https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/esma74-47-607_2021_emir_and_sftr_dq_report.pdf, che regola i depositi nell'UE.

Un panorama così frammentato rende difficile compilare un'istantanea transfrontaliera delle posizioni. E secondo Batten di Bovill, i regolatori di diversi paesi non hanno il tipo di cooperazione dettagliata necessaria per tracciare le posizioni in modo tempestivo dai dati dei depositi.

Sarebbe difficile rintracciare una posizione a livello transfrontaliero anche se i regolatori sapessero cosa stanno cercando, figuriamoci avere la buona volontà di un altro regolatore per andare in una 'spedizione di pesca' sul loro territorio per controllare i rischi potenziali, ha aggiunto.

La segnalazione ai depositi è stata anche infestata da dati di scarsa qualità e incompleti, ha detto l'ESMA, con circa un quinto dei dati non aggiornati in tempo per riflettere i cambiamenti di posizione.

Nel 2021 la DTCC è stata multata di 408.000 euro (441.619 dollari) dall'organo di controllo dell'UE per non aver dato alle autorità di regolamentazione un accesso diretto e immediato ai dati. Il deposito rivale REGIS-TR è stato multato a marzo per 186.000 euro per aver dato rapporti errati e inaffidabili.

"Se l'obiettivo era dare una visione completa dei rischi sistemici nel sistema come risultato dei derivati OTC, siamo ancora molto lontani da questo", ha detto Batten.

"Se non si può individuare un accumulo di nichel, come si può individuare un grande accumulo in una posizione di credit default swap che sarebbe sistemico?"

(1 dollaro = 0,9239 euro)