Renergetica S p A : Integrae SIM - Equity Reserch - 4 Ottobre 2021 / ENG version

Data produzione: 01 Ottobre 2021 - h 18.30				Data pubblicazione: 04 Ottobre 2021 - h 7.00
RENERGETICA			Italy			FTSE AIM Italia	Ren Energy
Rating: BUY (unch.)	Target Price:	€ 7,27	(prev. €6,90)	Update	Risk: Medium
Stock performance	1M	3M	6M	1Y		Stocks performance relative to FTSE AIM Italia
absolute	16,67%	16,67%	25,32%	16,92%
to FTSE AIM Italia	20,37%	8,37%	-0,06%	-46,51%
to FTSE STAR Italia	21,99%	11,09%	5,64%	-33,13%
to FTSE All-Share	18,98%	15,19%	20,72%	-17,69%
to EUROSTOXX	21,21%	17,74%	23,06%	-9,42%
to MSCI World Index	21,27%	17,38%	19,46%	-9,41%

Stock Data

Price Target price Upside/(Downside) potential Bloomberg Code

Market Cap (€m)

EV (€m)

Free Float

Share Outstanding 52-week high 52-week low

Average daily volumes (3m)

€ 4,50 € 7,27 62%

REN IM EQUITY 36,39 46,00 18,05% 8.086.098 € 5,20 € 3,56 13.000

1H21A Results

Il valore della produzione si attesta a € 5,32 mln, in lieve flessione (-4,5%) rispetto al valore pari a € 5,57 mln del 1H20A e alle nostre aspettative per il full year 2021E. L'EBITDA si attesta ad un valore pari a € 2,13 mln, contro i € 2,57 mln realizzati nel primo semestre dello scorso anno (-17,4%). Si registra anche un lieve calo della marginalità di 6,3 punti percentuali, con un EBITDA margin che passa da un 46,2% dell'1H20A a 39,9% dell'1H21A, ma si evidenzia come l'EBITDA margin al FY20A fosse pari al 40,8%. Il Net Income complessivo è pari a € 1,12 mln (€ 1,49 mln nell'1H20A).

Key Financials (€m )	FY20A	FY21E	FY22E	FY23E
VoP	11,5	12,0	14,0	16,5
EBITDA	4,7	4,8	5,7	6,7
EBIT	3,6	4,0	5,2	6,3
Net Profit	2,4	2,8	3,9	5,0
EPS (€)	0,30	0,34	0,48	0,62
EBITDA margin	40,8%	40,0%	40,4%	40,6%
EBIT margin	31,3%	32,9%	36,8%	38,2%
Net Profit margin	20,8%	22,9%	27,9%	30,3%

Estimates Update

Alla luce dei risultati pubblicati nella relazione annuale per il FY20A e dell'evoluzione della pandemia Covid 19, modifichiamo le stime sia per l'anno in corso sia per i prossimi anni.

In particolare, ci aspettiamo valore della produzione FY21E pari a

• 12,00 mln ed un EBITDA pari a € 4,80 mln, corrispondente ad una marginalità del 40,0%. Per gli anni successivi, ci aspettiamo che il valore della produzione possa aumentare fino a € 18,00 mln (CAGR 20A-24E: 11,85%) nel FY24E, con EBITDA pari a € 7,35 mln (corrispondente ad un EBITDA margin del 40,8%), in crescita rispetto a € 4,69 mln del FY20A (corrispondente ad un EBITDA margin del 40,8%).

Main Ratios	FY20A	FY21E	FY22E	FY23E
EV/EBITDA (x)	9,8	9,6	8,1	6,9
EV/EBIT (x)	12,8	11,6	8,9	7,3
P/E (x)	15,2	13,2	9,3	7,3

Mattia Petracca

[e-mail]

Valuation Update

Abbiamo condotto la valutazione dell'equity value di Renergetica sulla base della metodologia DCF e dei multipli di un campione di società comparabili. Il DCF method (che nel calcolo del WACC include a fini prudenziali anche un rischio specifico pari al 2,5%) restituisce un equity value pari a € 60,9 mln. L'equity value di Renergetica utilizzando i market multiples risulta essere pari €56,7 mln (includendo un discount pari al 25%). L'equity value medio è pari a €58,8 mln. Il target price è quindi di € 7,27 (prev. 6,90). Confermiamo rating BUY e rischio MEDIUM.

1. Economics & Financials

Table 1 - Economics & Financials

CONSOLIDATED INCOME STATEMENT (€/mln)	FY19A	FY20A FY21E FY22E FY23E FY24E
Value of Production	9,37	11,50	12,00	14,00	16,50	18,00
COGS	0,02	0,01	0,05	0,05	0,05	0,05
Services	3,40	4,86	4,80	5,60	6,55	7,15
Use of asset owned by others	0,28	0,26	0,25	0,30	0,35	0,40
Employees	1,21	1,32	1,75	2,00	2,35	2,50
Other Operating Expenses	0,32	0,37	0,35	0,40	0,50	0,55
EBITDA	4,15	4,69	4,80	5,65	6,70	7,35
EBITDA Margin	44,3%	40,8% 40,0% 40,4% 40,6% 40,8%
D&A	1,18	1,08	0,85	0,50	0,40	0,35
EBIT	2,98	3,60	3,95	5,15	6,30	7,00
EBIT Margin	31,8%	31,3% 32,9% 36,8% 38,2% 38,9%
Financial Management	(0,96)	(0,96)	(0,80)	(0,70)	(0,60)	(0,50)
EBT	2,02	2,64	3,15	4,45	5,70	6,50
Taxes	0,23	0,24	0,40	0,55	0,70	0,83
Net Income	1,79	2,40	2,75	3,90	5,00	5,68
Minorities Net Income	0,08	0,22	0,14	0,20	0,25	0,28
CONSOLIDATED BALANCE SHEET (€/mln)	FY19A	FY20A FY21E FY22E FY23E FY24E
Fixed Asset	5,40	4,48	3,70	2,45	2,10	1,85
Account receivable	1,64	1,27	1,75	2,00	2,25	2,50
Work in Progress	7,81	15,85	18,00	18,30	18,60	19,00
Account payable	0,63	1,37	1,10	1,15	1,20	1,35
Operating Working Capital	8,82	15,75	18,65	19,15	19,65	20,15
Other Receivable	1,63	2,22	2,25	2,30	2,35	2,40
Other Payable	1,42	2,50	2,55	2,60	2,65	2,70
Net Working Capital	9,03	15,46	18,35	18,85	19,35	19,85
Severance Indemnities & Provision	0,94	0,57	0,80	0,85	0,90	1,00
NET INVESTED CAPITAL	13,49	19,36	21,25	20,45	20,55	20,70
Share Capital	1,01	1,11	1,11	1,11	1,11	1,11
Reserves and Retained Profits	4,45	6,10	8,28	10,89	14,59	19,34
Group Net Income	1,71	2,18	2,61	3,71	4,75	5,39
Equity	7,17	9,38	12,00	15,70	20,45	25,84
Minorities Equity	0,17	0,36	0,50	0,69	0,94	1,23
Cash and Cash Equivalent	2,26	5,54	2,64	4,94	7,84	11,37
Financial Debt	8,41	15,16	11,40	9,00	7,00	5,00
Net Financial Position	6,16	9,62	8,76	4,06	(0,84)	(6,37)
TOTAL SOURCES	13,49	19,36	21,25	20,45	20,55	20,70
	0,00	(0,00)	0,00	0,00
CONSOLIDATED CASH FLOW (€/mln)		FY20A FY21E FY22E FY23E FY24E
EBIT		3,60	3,95	5,15	6,30	7,00
Taxes		0,24	0,40	0,55	0,70	0,83
NOPAT		3,36	3,55	4,60	5,60	6,18
D&A		1,08	0,85	0,50	0,40	0,35
Change in receivable		0,38	(0,48)	(0,25)	(0,25)	(0,25)
Change in Contract Work in Progress		(8,04)	(2,15)	(0,30)	(0,30)	(0,40)
Change in payable		0,74	(0,27)	0,05	0,05	0,15
Change in OWC		(6,92)	(2,90)	(0,50)	(0,50)	(0,50)
Other Changes		0,49	0,01	0,00	(0,00)	0,00
Change in Provision		(0,37)	0,23	0,05	0,05	0,10
OPERATING CASH FLOW		(2,35)	1,74	4,65	5,55	6,13
Investments		(0,16)	(0,07)	0,75	(0,05)	(0,10)
FREE CASH FLOW		(2,51)	1,66	5,40	5,50	6,03
Financial Management		(0,96)	(0,80)	(0,70)	(0,60)	(0,50)
Change in Financial Debt		6,75	(3,76)	(2,40)	(2,00)	(2,00)
Change in Equity		0,01	0,00	0,00	0,00	(0,00)
FREE CASH FLOW TO EQUITY (FCFE)		3,29	(2,90)	2,30	2,90	3,53

Source: Renergetica and Integrae SIM estimates

UPDATE

2

1.1 1H21A Results

Table 2 - 1H21A vs 1H20A

(€/mln)	VoP	EBITDA	EBITDA %	EBIT	Net Income	NFP
1H21A	5,32	2,13	39,9%	1,67	1,12	8,83
1H20A	5,57	2,57	46,2%	2,08	1,49	9,62*
Change	-4,5%	-17,4%	-6,3%	-19,9%	-24,8%	N/A

Source: Integrae SIM *NFP al 31/12/20

Tramite comunicato stampa, la Società, commentando i risultati semestrali, dichiara che: "Nella difficile situazione contingente caratterizzata dalla pandemia COVID-19,che ha determinato inevitabili rallentamenti nei processi autorizzativi, Renergetica mantiene risultati positivi anche nella semestrale 2021 e rafforza la propria presenza internazionale con l'ingresso nel mercato spagnolo. L'accordo pluriennale raggiunto con ERG per lo sviluppo in questo specifico mercato riconferma la nostra affidabilità, riconosciuta da operatori di primissimo livello che ci hanno scelto come partner commerciale."

Il valore della produzione si attesta a € 5,32 mln, in lieve flessione (-4,5%) rispetto al valore pari a € 5,57 mln del 1H20A e alle nostre aspettative per il full year 2021E. Il calo dei ricavi, come riportato dalla Società, è prevalentemente dovuto a rallentamenti nei processi autorizzativi causati dalla pandemia di Covid-19.

Chart 1 - Revenues Breakdown by Geographical Area

26,18%
	Italia
	Cile
0,95%	Colombia
3,03%	USA
	69,84%

Source: Renergetica e Integrae SIM

Il 69,8% (69,0% nel FY20A) del valore della produzione è generato sul mercato italiano che registra un'importante accelerata e il restante 30,2% all'estero: il 3,0% dalle attività in Cile, il 26,2% dalle attività negli Stati Uniti (23% nel FY20A) e il restante 0,9% nel mercato colombiano. Si segnala inoltre che nel primo semestre dell'esercizio Renergetica è entrata nel più maturo mercato spagnolo, stipulando un importante accordo pluriennale con ERG per lo sviluppo di nuovi progetti.

UPDATE

3

Chart 2 - Revenues Breakdown by Business Line

2,05% 5,75% 0,38%

0,55%

Development

Engineering Activities

Asset Management

Energy Sales

Other

91,28%

Source: Renergetica e Integrae SIM

In linea con le strategie della Società, una grande maggioranza dei ricavi prodotti nel 1H21A sono riconducibili al segmento Development, che ha generato una quota pari al 92,3% del totale. La Vendita di Energia ha prodotto il 5,8% del fatturato, mentre di residuale importanza sono le business line Engineering Activities e Asset Management, che generano circa il 3,0% dei ricavi totali.

L'EBITDA si attesta ad un valore pari a € 2,13 mln, contro i € 2,57 mln realizzati nel primo semestre dello scorso anno (-17,4%). Si registra anche un lieve calo della marginalità di 6,3 punti percentuali, con un EBITDA margin che passa da un 46,2% dell'1H20A a 39,9% dell'1H21A, ma si evidenzia come l'EBITDA margin al FY20A fosse pari al 40,8%. La flessione è riconducibile principalmente ai costi sostenuti per l'avvio delle attività nel mercato spagnolo, oltre ad un aumento generale di prezzi di approvvigionamento dell'energia e del costo dei trasporti internazionali.

L'EBIT è pari a € 1,67 mln (€ 2,08 mln nell'1H20A) dopo ammortamenti e svalutazioni pari a

• 0,46 mln. Il valore dell'EBIT margin varia anch'esso di sei punti percentuali rispetto al primo semestre dell'anno precedente, passando dal 37,3% al 31,3%, valore analogo a quanto consuntivato per il full year 2020.

Il Net Income complessivo è pari a € 1,12 mln (€ 1,49 mln nell'1H20A).

UPDATE

4

1.2 FY21E - FY24E Estimates

Table 3 - Estimates Updates FY21E-24E

€/mln	FY21E	FY22E	FY23E	FY24E
VoP
New	12,0	14,0	16,5	18,0
Old	13,0	15,0	17,5	N/A
Change	-7,7%	-6,7%	-5,7%	N/A
EBITDA
New	4,8	5,7	6,7	7,4
Old	5,4	6,3	7,5	N/A
Change	-10,3%	-10,3%	-10,1%	N/A
EBITDA %
New	40,0%	40,4%	40,6%	40,8%
Old	41,2%	42,0%	42,6%	N/A
Change	-1,2%	-1,6%	-2,0%	N/A
EBIT
New	4,0	5,2	6,3	7,0
Old	4,8	5,8	7,1	N/A
Change	-16,8%	-11,2%	-10,6%	N/A
Net Income
New	2,8	3,9	5,0	5,7
Old	3,4	4,4	5,7	N/A
Change	-19,1%	-11,4%	-11,5%	N/A
NFP
New	8,8	4,1	-0,8	-6,4
Old	6,8	2,5	-2,8	N/A
Change	N/A	N/A	N/A	N/A

Source: Integrae SIM

Alla luce dei risultati pubblicati nella relazione semestrale per il 1H21A, modifichiamo le nostre stime sia per l'anno in corso sia per i prossimi anni.

In particolare, stimiamo valore della produzione FY21E pari a € 12,00 mln ed un EBITDA pari a € 4,80 mln, corrispondente ad un EBITDA margin del 40,0%. Per gli anni successivi, ci aspettiamo che il valore della produzione possa aumentare fino a € 18,00 mln (CAGR 20A- 24E: 11,85%) nel FY24E, con EBITDA pari a € 7,35 mln (corrispondente ad un EBITDA margin del 40,8%), in crescita rispetto a € 4,69 mln del FY20A (corrispondente ad un EBITDA margin del 40,8%).

UPDATE

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