Probabilmente non ci sono molte altre indicazioni che il capo della Fed, Jerome Powell, potrà dare ai mercati sulle prospettive dei tassi in occasione dell'incontro annuale delle banche centrali nella località del Wyoming alla fine di questo mese - anche perché la stessa Fed ammette che al momento c'è poca visibilità a lungo termine sull'inflazione o sull'economia.

La posizione della Fed sui tassi sembra abbastanza chiara: continuerà ad alzarli, anche in territorio restrittivo, e li manterrà fino a quando non vedrà che l'inflazione e le aspettative di inflazione sono su un percorso sostenibile verso il suo obiettivo del 2%.

Ma tutto ciò che Powell dirà sul "QT" e sulla riduzione del bilancio della banca, che sfiora i 9.000 miliardi di dollari, attirerà molta attenzione - in parte perché gli investitori e i responsabili politici sono stati così vaghi fino ad oggi su come considerano l'impatto di tale ritiro di liquidità accanto alla campagna aggressiva di rialzo dei tassi.

La stretta quantitativa, l'inversione del quantitative easing, vedrà la Fed ridurre le sue disponibilità di Treasuries e di titoli garantiti da ipoteca (MBS). Il programma è iniziato a giugno e aumenterà fino a 95 miliardi di dollari al mese a settembre.

In base a queste ipotesi, il bilancio si ridurrà di circa 2.200 miliardi di dollari entro la fine del 2024, grazie alla limitazione dei reinvestimenti. Non sono ancora previste vendite di asset a titolo definitivo.

https://bit.ly/3QoN6tA

GRAFICO: Bilancio della Fed e riserve bancarie ()

IMPATTO SCONOSCIUTO

Quindi il QT non è ancora pienamente operativo. Ma è difficile capire come, secondo le parole dell'ex Presidente della Fed Janet Yellen nel 2017, prima dell'ultima impresa di QT della Fed, il processo sarà simile a "guardare la vernice asciugarsi".

In poche parole, nessuno sa quale sarà l'impatto della riduzione del bilancio della banca centrale di 2.000 miliardi di dollari sui costi di prestito, sulle condizioni finanziarie e sul funzionamento del mercato.

Questo sarebbe vero nei momenti migliori, ma non è il caso di quando l'economia sta flirtando - o forse è già entrata - in recessione, l'inflazione è vicina ai massimi di 40 anni, la curva dei rendimenti è stata raramente più invertita e il mercato obbligazionario è afflitto da un'elevata volatilità e da una scarsa liquidità.

Il simposio della Fed di Kansas City a Jackson Hole, che si terrà dal 25 al 27 agosto, sarebbe il forum perfetto per Powell per offrire agli investitori nervosi un po' più di visibilità o di rassicurazione sul QT, a prescindere da quanto sia fitta la nebbia dell'incertezza.

Ma lo farà?

Joseph Wang, ex trader senior del desk mercati aperti della Fed, è scettico.

"La Fed vuole che il QT funzioni con il pilota automatico. Powell ha già detto di ritenere che il mercato obbligazionario possa gestire il QT, ma la liquidità del mercato è stata molto scarsa di recente. Non penso che il QT sia prezzato dal mercato", afferma Wang.

Parlando ai giornalisti il mese scorso, dopo che la Fed ha aumentato i tassi di 75 punti base per la seconda riunione consecutiva, Powell ha detto che si aspetta pienamente che il mercato obbligazionario assorba l'offerta extra.

Ha anche stimato che ci vorranno fino a due anni e mezzo prima che le riserve bancarie scendano ad un livello al di sotto del quale il sistema bancario abbia difficoltà a funzionare senza problemi.

COMPRATORE MARGINALE

Ma su queste ipotesi aleggia un dubbio significativo e ci sono altre incognite da considerare.

Ad esempio, chi sarà l'acquirente marginale di queste obbligazioni? I fondi del mercato monetario stanno parcheggiando la loro liquidità presso la struttura di reverse repo della Fed, gli hedge fund stanno curando perdite dolorose e hanno poca voglia di fare leva, e la capacità delle banche e dei dealer di detenere più obbligazioni sembra limitata.

Powell potrebbe esprimere la sua opinione in merito? O come la curva dei rendimenti più invertita degli ultimi 20 anni potrebbe influenzare i piani di QT?

Due ricerche della Fed del mese scorso hanno messo in guardia sul fatto che la riduzione del bilancio potrebbe avere conseguenze negative per un mercato dei Treasury già stressato e innescare un'impennata scomoda dei tassi di interesse.

Una riduzione di 2.200 miliardi di dollari in tre anni potrebbe alzare i tassi di un equivalente di 74 punti base - quasi tre volte di più rispetto ai "tempi normali". Nel frattempo, la limitata capacità dei fondi pensione e dei fondi comuni di assorbire le obbligazioni della Fed potrebbe portare a condizioni di mercato "più dirompenti".

GRAFICO: Rendimenti del Tesoro USA - variazione media giornaliera ()

Roberto Perli e Benson Durham di Piper Sandler - entrambi ex collaboratori della Fed - notano che le variazioni medie giornaliere dei rendimenti del mercato del Tesoro sono a livelli storicamente associati a recessione, crisi ed estrema volatilità.

Se queste condizioni dovessero persistere, l'aspettativa di vita del QT potrebbe essere ridotta.

"Più il QT avanza, più è probabile che il mercato sia sottoposto a tensioni, perché la discrepanza tra la capacità dei dealer e le dimensioni del mercato privato aumenterà. Un potenziale taglio delle aspettative di QT sarebbe positivo sia per i prezzi degli asset di rischio che per i prezzi dei Treasury", hanno scritto martedì.

Powell e i suoi colleghi potrebbero gettare un occhio oltre l'Atlantico per valutare l'impatto del QT sul mercato. La Banca d'Inghilterra è più avanti nella riduzione del suo bilancio e sta per iniziare a vendere attivamente obbligazioni.

Colonne correlate:

- La revisione della Banca d'Inghilterra potrebbe alzare l'asticella del futuro QE (12 agosto)

- La profonda inversione della curva statunitense accelera la recessione che prevede (11 agosto)

- Inflazione battuta? Il 'Team Transitory' riemerge (3 agosto)

(Le opinioni qui espresse sono quelle dell'autore, editorialista di Reuters).