I mercati valutari sembrano essere ancora legati al cosiddetto "sorriso del dollaro", il modello che prevede due scenari estremi che tendono entrambi ad aumentare il dollaro.
La teoria è essenzialmente questa: il dollaro sale nei momenti positivi (crescita statunitense relativamente forte, mercati "risk-on" e rendimenti elevati degli asset) e nei momenti negativi (periodi di avversione al rischio globale che attirano il capitale nazionale verso la liquidità e il denaro estero verso la sicurezza dei Treasury statunitensi), ma si abbassa nel mezzo.
Questi periodi "intermedi" sono spesso quelli in cui i tassi d'interesse statunitensi sono bassi o in calo, e l'economia domestica arranca o ha una performance inferiore rispetto ai suoi omologhi globali.
In questo momento, il dollaro è sostenuto in varia misura da entrambi i lati di questo sorriso: le turbolenze del mercato in Cina, la recessione in Giappone e in Gran Bretagna e le tensioni geopolitiche in tutto il mondo da un lato; una Federal Reserve testarda che non ha fretta di allentare la politica prima di altre banche centrali e una Wall Street guidata dalla tecnologia in piena espansione dall'altro.
I ribassi del dollaro previsti a lungo sembrano esagerati e il posizionamento short è sempre più sommerso.
Inoltre, i mercati valutari sono piuttosto rilassati: mentre il dollaro è salito ai massimi di tre mesi contro un paniere di principali rivali questa settimana, la volatilità implicita nelle principali valute è scesa ai minimi di due anni.
Finora quest'anno Wall Street è in rialzo, i rendimenti del Tesoro sono fermi e il dollaro si sta dimostrando difficile da scalzare. Due fattori potrebbero spingere il dollaro ancora più in alto nel breve termine: il posizionamento degli investitori e i differenziali dei tassi.
UNA SCOMMESSA TRABALLANTE DA 8,4 MILIARDI DI DOLLARI
Mentre molte delle grandi banche d'investimento, come JP Morgan, HSBC e Deutsche Bank, raccomandano ai loro clienti di acquistare dollari rispetto ad altre valute, la comunità del trading speculativo deve ancora salire a bordo.
Gli ultimi dati della Commodity Futures Trading Commission mostrano che gli hedge fund sono ancora net short di dollari - essenzialmente venditori della valuta - contro una serie di valute del G10 e di valute emergenti chiave.
Certo, questa posizione è stata ridotta a meno di 1 miliardo di dollari, la più piccola in quasi tre mesi. Ma c'è un ampio margine di manovra per i fondi per iniziare a diventare 'lunghi', soprattutto nei confronti dell'euro.
I fondi hanno ridotto la loro posizione netta lunga sull'euro al livello più basso dall'ottobre del 2022, ma di fatto detengono ancora una scommessa di 8,4 miliardi di dollari sul rafforzamento della moneta unica.
Si tratta di una scelta azzardata quando le aspettative relative sui tassi degli Stati Uniti e della zona euro si stanno spostando ulteriormente a favore del dollaro - i mercati dei tassi stanno ora valutando circa 120 punti base di politica di allentamento da parte della Banca Centrale Europea quest'anno e 100 punti base da parte della Fed.
"La storia del dollaro forte non è ancora finita, con la probabilità che la Fed abbassi gradualmente il suo tasso di politica, che i rendimenti statunitensi rimangano relativamente alti e che la crescita globale rimanga lenta", secondo Paul Mackel, responsabile globale della ricerca FX di HSBC.
PARITA' EURO?
Solo poche settimane fa, i mercati dei tassi prevedevano 160 punti base di tagli dei tassi della Fed quest'anno a partire da marzo. Ora l'equazione è di 100 punti base di tagli a partire da giugno.
Di recente, il dollaro è apparso più sensibile ai tassi e ai rendimenti statunitensi rispetto alle azioni, tendendo a salire e scendere con i rendimenti obbligazionari, indipendentemente dai corrispondenti movimenti delle azioni.
Sia che i trader pensino che il ciclo di tagli dei tassi della Fed sarà più breve del previsto per ragioni "buone" - uno scenario di crescita "soft" o "no-landing" che alimenta i prezzi delle azioni - o perché l'inflazione è scomodamente calda, il risultato è lo stesso: un dollaro più forte.
Alan Ruskin di Deutsche Bank ritiene che la sensibilità del dollaro alla prima mossa della Fed sia tale che se la banca centrale americana non taglierà i tassi a maggio, l'euro scenderà verso 1,05 dollari.
Le sue controparti di JP Morgan sono d'accordo, e addirittura ventilano l'ipotesi che l'euro possa testare la parità 1 a 1 con il dollaro nei prossimi mesi, se la recessione economica della zona euro si aggrava.
"I tagli dei tassi della Fed nel 2024 avverranno nel contesto del ciclo di allentamento globale più sincronizzato della storia recente, lasciando gli spread dei rendimenti statunitensi elevati. La svolta dovish della Fed di per sé non è quindi sufficiente per essere ribassista (sul dollaro)", hanno scritto martedì.
(Le opinioni espresse qui sono quelle dell'autore, editorialista di Reuters).
