Se vuole avere la prova di quanto la narrativa dell''atterraggio morbido' stia guidando il sentimento rialzista degli investitori, non guardi oltre le misure di riferimento della volatilità implicita.

Nelle azioni, nelle obbligazioni, nel credito e nelle valute, la 'vol' non è stata così bassa da anni, spianando la strada agli investitori per spingere i prezzi degli asset a livelli storici e, nel caso dell'S&P 500 e del Nasdaq, record.

Secondo i calcoli generali, la Federal Reserve farà scendere l'inflazione degli Stati Uniti verso il suo obiettivo del 2% e poi inizierà a tagliare i tassi di interesse per garantire che l'economia in rallentamento eviti la recessione. Altre banche centrali seguiranno un copione simile.

La domanda ovvia è: gli investitori stanno diventando troppo compiacenti e, in tal caso, i mercati si stanno preparando ad una caduta violenta? O peggio?

Purtroppo, non c'è una risposta chiara. I mercati azionari, obbligazionari e creditizi statunitensi hanno goduto di anni di volatilità contenuta prima di una correzione o di un crollo importante. Certo, spesso questi periodi si sono verificati quando i tassi di interesse erano vicini allo zero e la Fed stava conducendo trilioni di dollari di quantitative easing.

Allo stesso modo, questa serenità può essere spazzata via in un istante e i mercati possono peggiorare molto rapidamente - testimoniano il 'Volmageddon' nel febbraio 2018, lo spavento per la liquidità del sistema bancario statunitense nello stesso anno o la pandemia nel marzo 2020.

Il vol ultra basso è "compiacenza se si crede che questa sia la calma prima della tempesta e che la storia economica non sia così forte", afferma Mandy Xu, responsabile dell'intelligence del mercato dei derivati presso Cboe Global Markets.

Gli investitori potrebbero iniziare a coprirsi contro l'inversione di tendenza, attraverso le opzioni. Finora quest'anno il volume delle opzioni VIX è in rotta per un volume giornaliero medio record di 785.000 contratti al giorno, rispetto ai 743.000 del 2023 e ai 533.000 del 2022, osserva Xu.

TENERE A MENTE

Alcuni potrebbero scegliere di coprire il rischio di un'inversione di tendenza del mercato, tenendo la liquidità - circa 6.000 miliardi di dollari sono in fondi del mercato monetario che guadagnano oltre il 5% all'anno - o cavalcando l'onda dell'oro verso i massimi storici.

Ciò che è chiaro in questo momento, almeno in superficie, è che i mercati non potrebbero essere più tranquilli.

Il vol del credito investment grade statunitense è il più basso da quando il Cboe ha lanciato il suo indice VIXIG nel 2012, l'indice VIX del vol implicito nell'S&P 500 ha appena registrato la sua chiusura più bassa dal 2019 e l'indice MOVE del vol implicito nei Treasury statunitensi è il più basso dal febbraio 2022, poco prima che la Fed iniziasse il suo ciclo di rialzo dei tassi di 500 punti base.

Gli analisti di JP Morgan sono tra coloro che guardano al panorama con crescente disagio, citando gli spread di credito "otticamente sottili", le valutazioni azionarie "molto alte" e la bassa volatilità come motivi per essere cauti.

"Non vediamo le azioni come investimenti interessanti al momento", hanno scritto questa settimana l'importante ribassista Marko Kolanovic e il suo team di strategia azionaria statunitense. "Con i mercati del rischio che valutano una probabilità molto bassa di deviazione dall'atterraggio morbido, riteniamo giustificato un atteggiamento difensivo".

La ricompensa per l'acquisto di azioni ora potrebbe essere abbastanza buona "in un ambiente in cui nulla si sta rompendo", affermano. Considerando l'ottima performance delle azioni, soprattutto a fronte di una prospettiva della Fed molto più falsi quest'anno, la posizione di Kolanovic è coraggiosa.

In alternativa, va lodato per essere rimasto fedele alla sua posizione, a differenza di Mike Wilson di Morgan Stanley, l'altro grande ribassista di Wall Street. Ha appena rivisto al rialzo le sue previsioni sull'S&P 500 del 20% - un segno contrarian che il top del mercato è arrivato?

Quando la volatilità inizierà ad agitarsi, il catalizzatore sarà probabilmente lo spazio dei tassi di interesse, in particolare un cambiamento nelle prospettive politiche della Fed e una potenziale divergenza con altre banche centrali.

MINIMO RECORD DI VOL. EUR/GBP

Questa settimana gli analisti valutari di Deutsche Bank, Morgan Stanley e Bank of America si sono chiesti quanto durerà la convergenza relativamente stretta delle prospettive politiche delle principali banche centrali.

Un più stretto allineamento delle politiche limita la divergenza dei tassi di interesse nella parte breve della curva e deprime la volatilità. Ciò crea un enigma per i trader che cercano di trarre profitto dal blocco di ampi differenziali di tasso tra le valute nei cosiddetti carry trade.

"I mercati non possono avere entrambe le cose: il carry e l'alta volatilità si escludono a vicenda e gli investitori devono accettare che per il momento il carry è effettivamente una strategia passiva e un ammortizzatore di volatilità", hanno scritto lunedì gli analisti di BofA.

I loro omologhi di Morgan Stanley si aspettano che la divergenza politica riemerga nella seconda metà dell'anno, rendendo le acque potenzialmente più turbolente, in quanto il ritmo dei tagli e i tassi terminali "probabilmente varieranno ampiamente", in particolare tra gli Stati Uniti e il resto del mondo.

Gli sviluppi in Gran Bretagna, mercoledì, hanno offerto un'idea di come ciò possa verificarsi. I dati hanno mostrato che il mese scorso l'inflazione non è scesa quanto gli investitori si aspettavano, e poche ore dopo il Primo Ministro Rishi Sunak ha indetto le elezioni generali per il 4 luglio.

Il vol implicito a due mesi nell'euro/sterlina è salito al massimo da oltre un anno, una mossa notevole ma da una base bassa. In particolare, il vol a due mesi dell'euro/sterlina non era mai stato più basso dal lancio dell'euro nel 1999.

(Le opinioni espresse qui sono quelle dell'autore, editorialista di Reuters).