La notevole resistenza dell'economia a questa stretta monetaria e il raffreddamento dell'inflazione sono le ovvie spiegazioni del perché gli spread sono rimasti ben educati. Il mercato delle obbligazioni 'spazzatura' potrebbe anche contenere meno spazzatura di un tempo.
Molte aziende all'estremità inferiore dello spettro di rating stanno scegliendo di raccogliere finanziamenti nei mercati privati, piuttosto che il percorso più tradizionale dell'emissione attraverso i mercati pubblici.
È difficile raccogliere dati concreti sul flusso di emittenti ad alto rendimento nello spazio privato, o sulla ripartizione della qualità del credito di tale flusso. Ma i cambiamenti nella composizione di un indice leader di obbligazioni societarie ad alto rendimento negli ultimi anni suggeriscono che questo potrebbe essere il caso.
Il rating creditizio medio dell'indice di obbligazioni societarie high yield ICE BofA U.S. nell'ultimo decennio, in base al valore di mercato ponderato, è stato costantemente B1, secondo l'ICE.
Ma c'è stato molto movimento al suo interno. La quota di tutte le obbligazioni con rating BB nell'indice è notevolmente più alta rispetto a un decennio fa, essendo salita oltre il 50% dopo la pandemia. La quota di tutte le obbligazioni con rating C, al contrario, è molto più bassa, inferiore all'11%.
Nel frattempo, la quota di obbligazioni con rating B1, la media dell'indice, è la più alta in quasi un decennio, con quasi il 16%.
I rating di credito delle obbligazioni non investment grade o 'spazzatura' sono Ba1/BB+ o inferiori.
Alla fine di ottobre, l'indice contava 1.854 obbligazioni, secondo i dati dell'ICE, il livello più basso dalla pandemia. Il numero di obbligazioni con qualsiasi rating 'C' era di 256, il più basso in almeno un decennio e quasi la metà del totale di 474 alla fine del 2013.
"L'indice high yield è un indice di qualità più elevata rispetto ai cicli passati", ritiene Bill Callahan, investment strategist di Schroders. "Molti emittenti di qualità inferiore si sono spostati verso altre modalità di accesso ai mercati dei capitali di finanziamento, come il credito privato e i prestiti bancari".
COPERTA DI COMFORT
Come la curva dei rendimenti invertita, un forte ampliamento degli spread dei titoli spazzatura rispetto ai Treasuries potrebbe non essere più l'avviso affidabile di una tempesta economica e finanziaria in arrivo.
Anche all'apice dello shock bancario regionale degli Stati Uniti nel marzo di quest'anno, lo spread high yield ha raggiunto a malapena i 500 punti base prima di comprimersi rapidamente. Ora è sotto i 400 punti base e gli investitori in obbligazioni ad alto rendimento sono i più sovrappesati da gennaio, secondo l'ultimo sondaggio di BofA.
L'aumento dei costi di prestito quest'anno, con la Fed che ha alzato i tassi d'interesse a un intervallo di 5,25-5,50%, è tale da offrire agli investitori obbligazionari una coperta di sicurezza piuttosto accogliente contro ulteriori cali dei prezzi.
Gli analisti di Schroders ritengono che i rendimenti del debito societario ad alto rendimento dovrebbero aumentare di quasi 250 punti base prima che i detentori di obbligazioni sentano il colpo del capitale. Ciò significherebbe che i rendimenti dei titoli spazzatura statunitensi dovrebbero salire a circa l'11-12%.
Non è impossibile, ma probabilmente richiederebbe una recessione o la paura di una recessione per realizzarsi. Gli strateghi high yield di Bank of America consigliano di opporsi alla narrativa del 'perfetto atterraggio morbido' che sta prendendo piede nei mercati finanziari, e delineano uno scenario che potrebbe verificarsi l'anno prossimo.
Quando i tagli dei tassi saranno imminenti o in corso con l'economia vicina o in recessione, gli spread si allargheranno a 800 punti base e il rendimento del Tesoro a 10 anni precipiterà al 2,5%. Ciò implicherebbe un rendimento nominale delle obbligazioni non investment grade di circa il 10,5%.
Questo è all'incirca il livello che le aziende più deboli non investment grade stanno prendendo in prestito nello spazio del credito privato, dicono gli esperti, notando un tasso overnight abbastanza standard più 600 punti base.
La crescita del mercato del credito privato è esplosiva. Il fornitore di dati sugli investimenti alternativi Preqin stima che le attività in gestione sono quadruplicate a 1.600 miliardi di dollari all'inizio di quest'anno, rispetto ai 437 miliardi di dollari di un decennio fa, e sono praticamente raddoppiate rispetto agli 831 miliardi di dollari del 2019.
Se una parte di questa crescita è dovuta all'ingresso nel settore di società di qualità creditizia inferiore, la pressione sui mercati pubblici potrebbe, al margine, attenuarsi.
Tuttavia, Ashwin Krishnan, managing director e co-head del credito privato del Nord America presso Morgan Stanley, è scettico sul fatto che il recente restringimento degli spread dei titoli spazzatura nei mercati pubblici sia legato ai flussi verso il credito privato.
"L'economia è stata resistente e i dati sull'inflazione sono stati generalmente buoni. Questo ha fatto sì che i prezzi riconsiderassero la loro traiettoria incerta dell'inizio dell'anno", afferma.
(Le opinioni espresse qui sono quelle dell'autore, editorialista di Reuters).
