Semmai, i cambiamenti nella composizione dei titoli del Tesoro detenuti dalla banca centrale dopo il lancio del 'QT 2' nel giugno dello scorso anno, potrebbero effettivamente impedire ai costi di prestito a lungo termine di salire ulteriormente.
Mentre la Fed ha ridotto le sue disponibilità di obbligazioni e buoni del Tesoro di circa 840 miliardi di dollari in questo periodo, la sua scorta di obbligazioni con una scadenza di 10 anni o più è effettivamente cresciuta, sia in termini nominali che come quota delle disponibilità totali.
In effetti, ora è un record per entrambe le misure: 1,5 trilioni di dollari in termini nominali, con un aumento di circa 75 miliardi di dollari dall'inizio del QT 2; e il 30,5% di tutte le disponibilità della Fed in titoli e obbligazioni, con un aumento di quasi 6 punti percentuali.
Le disponibilità della Fed nel debito emesso dal Tesoro in tutti gli altri segmenti di scadenza - buoni, da uno a cinque anni e da cinque a dieci anni - sono diminuite in misura variabile, sia nominalmente che come quota del totale, in particolare nella parte della curva da uno a cinque anni.
Se i titoli a lunga scadenza detenuti dalla Fed si riducessero come altre parti della curva, o addirittura non si riducessero affatto, una maggiore quantità di queste obbligazioni sarebbe disponibile per il mercato più ampio. A parità di condizioni, questi rendimenti sarebbero probabilmente più alti.
"È almeno ragionevole e giusto sollevare l'argomento che il backup dei rendimenti a lunga scadenza non è dovuto alle dinamiche del QT", ha detto Benson Durham, responsabile della politica globale e dell'asset allocation presso Piper Sandler.
Curiosamente, anche le partecipazioni della Fed in obbligazioni a più lunga scadenza, come quota del totale, sono aumentate durante il 'QT 1', tra ottobre 2017 e luglio 2019, sebbene il valore nominale sia rimasto piuttosto stabile intorno ai 620 miliardi di dollari.
Durham è riluttante a dare troppo peso all'impatto del QT 2 sull'ampio rialzo dei rendimenti, dato che il programma è stato così ben segnalato e i tetti mensili sono in vigore da oltre un anno. Ben prima dell'attuale volatilità.
Ma Joseph Wang, chief investment officer di Monetary Macro ed ex trader senior del desk mercati aperti della Fed, ritiene che il QT sia un fattore che spinge i rendimenti verso l'alto, in quanto aumenta l'offerta di Treasuries che il settore privato deve detenere.
Wang riconosce che se la Fed detenesse meno titoli a lunga scadenza, i rendimenti potrebbero essere ancora più alti, ma sottolinea anche che le disponibilità della Fed sono in gran parte determinate dalle emissioni del Tesoro.
SCARSA LIQUIDITÀ?
Complessivamente, il 'QT 2' della Fed ha un ritmo quasi doppio rispetto al QT 1. Si tratta di ridurre la liquidità della banca centrale. Si tratta di ridurre il bilancio della banca centrale di ben 95 miliardi di dollari al mese - fino a 60 miliardi di dollari di debito del Tesoro e 35 miliardi di dollari di titoli garantiti da ipoteca.
La Fed non ha venduto una sola obbligazione al mercato e continua a reinvestire i proventi di alcuni titoli in scadenza in nuovo debito con scadenze simili. Ma lascia che alcuni titoli giungano a scadenza senza reinvestire, riducendo così le sue partecipazioni.
Da quando la Fed ha iniziato il QT 2, le sue disponibilità totali di buoni e obbligazioni del Tesoro sono scese a 4,93 trilioni di dollari da 5,77 trilioni di dollari. Più della metà di questo calo di 840 miliardi di dollari, quasi 500 miliardi, ha riguardato i titoli a un anno e mezzo.
Questo potrebbe essere più meccanico che altro, guidato dall'emissione del Tesoro. Inoltre, un'obbligazione a due anni esce dal segmento delle scadenze a un anno e mezzo più rapidamente di quanto le obbligazioni a 20 e 30 anni escano dal segmento delle scadenze a 10 e più anni.
Il profilo medio del debito del Tesoro detenuto dalla Fed è più lungo del debito totale del Tesoro in circolazione, e si sta allungando. Se le tendenze attuali si confermano, il maggior numero di Treasuries detenuti dalla Fed sarà costituito da scadenze di 10-30 anni entro la metà del prossimo anno.
Negli ultimi mesi, le forti vendite sulla parte lunga della curva hanno spinto i rendimenti verso l'alto e reso più ripida la curva dei rendimenti, sviluppi che potrebbero essere negativi per l'economia.
Il capo economista del FMI, Pierre-Olivier Gourinchas, ha dichiarato martedì che l'impennata dei costi di prestito a lungo termine è "un po' strana", mentre il Presidente della Fed di Minneapolis, Neel Kashkari, ha detto che è un po' "perplesso".
Alcuni sottolineano le crescenti preoccupazioni fiscali, con il deficit del bilancio pubblico che potrebbe avvicinarsi ai 2.000 miliardi di dollari. Alcuni sottolineano il 'premio a termine' - il livello un po' nebuloso di compensazione che gli investitori chiedono per assumersi il rischio supplementare di detenere titoli a più lunga scadenza piuttosto che rollare regolarmente le obbligazioni a più breve termine.
Qualunque cosa stia spingendo i rendimenti verso l'alto, le contrattazioni si stanno liquidando e non c'è alcun segno evidente di stress o di vuoti di liquidità. Almeno finora, il mercato funziona senza problemi.
"È stato un movimento relativamente ordinato, ma sta diventando più volatile. E la volatilità dei prezzi è sinonimo di scarsa liquidità", avverte Wang.
(Le opinioni espresse qui sono quelle dell'autore, editorialista di Reuters).
